事 项
    3.19日，雅化集团发布年报，2012年共实现营业收入10.99亿元，同比降低0.56%，归属上市公司股东净利润2.10亿元，同比增长10.52%，EPS0.44元。同时公告2012年年度利润分配预案：以2012年12月31日的公司总股本为基数，向全体股东每10股派发现金红利2元（含税）。
    主要观点
    1. 雷管销售下降，营业收入略微下滑。
    2012 年，公司雷管收入1.68 亿元，同比下降21.94%，是导致去年营业收入同比下降0.56%的主要原因。起爆器材收入的下降，一是因为去年上半年，四川省民爆需求下滑，导致起爆器材销售减少，二是行业的发展趋势使然。随着爆破技术的进步，峒室爆破、台阶爆破等更为先进安全的爆破方式，对起爆器材的需求日趋减少，也影响了公司雷管产品的销售。
    2. 硝酸铵价格下降，工业炸药毛利回升。
    2012 年，硝酸铵价格呈现前高后低，一路下滑的走势。公司硝酸铵均价全年下降了169.75 元，由于硝酸铵占炸药生产成本的比例高达45%-55%，硝酸铵价格的下滑也使得公司炸药毛利率回升至42.73%，增长近3 个百分点。由于2012年凯达化工并入了一个季度的业绩，公司炸药产品占比提升，弥补了雷管销售下滑导致的盈利下降，公司净利润同比增10.52%。2013 年，由于硝酸铵产能仍然过剩严重，且主要原料煤炭价格走低，硝酸铵价格大幅上涨的概率较小，炸药毛利率有望维持高位。
    3. 横向整合成果丰硕，并购重组仍是公司未来重要发展战略
    2012 年，雅化集团在横向并购方面收获颇丰。收购凯达化工，顺利将川南市场纳入公司版图，实现四川省内全境覆盖，同时加大对流通渠道的覆盖和控制，先后收购省内的泸州安翔民爆物资有限公司和省外的包头市资盛民爆器材有限公司，奠定2013 年业绩稳步增长基石。
    2013.3.11 日，云南民爆发生爆炸事故，3 人遇难，再次凸显行业安全管理隐患，而主管部门工信部安全司换届在即，新领导新政策，民爆行业并购整合有望迎来新一波热潮。年报显示，公司目前在手资金8 亿元，现金流充沛。而公司自成立来一直通过并购重组来做大做强，不仅积累了大量的并购经验，同时也储备了一批专业并购人才，未来两年，并购重组仍是公司最重要的发展战略和业绩的主要增长点。
    4. 爆破业务稳步增长。
    公司爆破业务稳步增长，2012年爆破业务实现收入1.2亿元，同比增长36%。尽管公司近年来发展最快的横向整合业务，但爆破业务作为未来行业重要的潜在市场，公司一直在精心布局，爆破子公司已遍布四川、新疆、内蒙、陕西等市场潜力巨大的西部区域，预计到2015年，爆破业务占营业收入的的比重将增长到30%左右。
    5. 盈利预测。
    我们维持公司2013至2015年的 EPS分别为0.56、0.63、0.71元，对应的PE分别为21X、18X、16X。维持推荐评级。
    风险提示
    1. 宏观经济低迷，民爆产品需求下滑。
    2. 并购重组进展不达预期。
    3. 发生安全事故的风险。