3月12日我们调研了贝因美在江苏、浙江等地的经销商，经销商反映公司产品销售势头良好，今年前两个月的销售目标都超额完成，公司总经理更换和体制改革将提高销售政策的传播与执行。我们认为：近日市场解读二胎政策放开速度低于预期，加上小非减持公告，短期看好政策放开的投资者离场造成股价回调，但我们认为长期看好公司业绩变化的投资者现在依然是好的买点，我们认为后续股价将随业绩兑现逐步上涨。
    贝因美作为国产第一品牌，一方面是政府扶持的重点，另一方面也已经具备优秀口碑积累。从保护国产品牌的角度讲，作为全行业第一品牌，更容易受到政府支持；而奶粉最重要的工作就是口碑宣传，比广告效果更明显，因此已经做到一定规模的企业未来的地位也是有保障的。
    与外资相比，贝因美在乡镇市场根基扎实，成本控制更严格，营销战略前瞻性高，市场反应速度更快，对经销商的扶持力度更大。贝因美在乡镇基础市场扎实，外资品牌更注重卖场超市，对经销商没有贝因美细化，贝因美的人员配备也更多，人工成本和外资差一半以上；很多外资在学贝因美做中国市场，贝因美做了第一个母乳研究中心、较早实行不同渠道不同产品、和相关部门一起做消费者教育；外资市场受限体制市场反应慢，贝因美执行力高；贝因美给经销商返点略高于外资，经销商也会主动推销；外资窜货更严重，因为外资的销售目标如果达不到就没有返点，贝因美不压货，会帮经销商搞活动完成目标，做起来也比较容易。
    贝因美在婴童渠道的发展加速。去年专门针对婴童渠道开发的冠宝opo 配方目前在会员店做，销量一直在往上走，贝因美先于外资出了专供婴童渠道的新产品，目前婴童店贝因美的回报率要高于其他大品牌。外资没怎么做婴童店，没在这个渠道投入费用，还是注重卖场，注重市场占有率。从婴童店角度来说，如果一个产品终端有利润而且销量稳定，那婴童渠道就一定会做，如果产品能带来人流也会卖，因为他还卖其他高毛利品类，可以带动其他品类的销售。贝因美在医务渠道也很重视，每个育幼医院都有业务专员，每天定点专攻新客户。
    公司更换总经理意在提高销量，体制改革提高销售政策执行效率。贝因美从集团制管理向矩阵式管理转变，原来销售政策传递从总部-分公司-业务部-经销商，层层下来后销售政策已经不完整，改革后信息直接从总部传达给各经销商，传达更有效更直接，销售政策可以从区域或地级市提销售方案，执行效率更高。
    公司目标收入增长30%以上，调研的经销商前两月都超目标完成。我们认为股价将随收入增长持续上涨，预计12-14 年EPS 为1.19/1.54/1.90，维持强烈推荐。
    风险提示：竞争环境恶化造成费用率提升