报_摘要：
    乳制品行业快速发展，集中度提升有利于光明崛起
    1、乳制品行业仍处于快速发展阶段。我国乳制品行业收入增速近年均维持在20%以上（除去三聚氰胺事件影响）；随着我国城镇化政策的深入，收入分配结构变化将带动行业收入继续快速增长。2、量价齐升，未来3 年行业收入CAGR有望达15%。预计未来3 年我国人均用奶量每年增长10%左右，乳制品平均价格每年增长5%，行业收入CAGR 有望达15%。3、行业集中度持续提升，有利于光明快速发展。新生产许可标准出台将加快行业集中度提升，光明凭借高端产品差异化有望提升其高端市场占有率。
    第三次战略升级，成就中国乳业高端品牌引领者
    光明乳业近期提出了“三至五年成就中国乳业高端品牌引领者”战略目标，这是公司第三次战略升级。1、高端差异化。随着消费升级以及乳制品行业竞争减弱，高端差异化将在未来引领公司快速发展。2、高端带动中端。公司未来将会选择发展高端市场带动中端市场的发展路径，高端产品带来高毛利，低端产品扩大市场占有率，进而带动整体业务快速发展。
    高端产品拐点放量，跨区域扩张值得期待
    1、高毛利产品莫斯利安进入拐点放量期。2011 年公司整体净利润仅为2.38 亿元，莫斯利安是公司少有的可以全国化的核心高端产品，未来2-3 年莫斯利安给公司带来的净利润贡献将有望超过2011 年的整体净利润。2、常温奶、酸奶、巴氏奶高端差异化效果显著。公司低温鲜奶优倍、常温奶优+、以及畅优、健能等酸奶产品均有望成为突破10 亿元的明星产品，公司运作莫斯利安核心单品成功将会带动全国渠道中其他产品快速放量。3、跨区域扩张值得期待。我们对公司华北和华南市场终端进行了草根调研，发现2012 年以来公司在这些区域的铺货率明显增强，未来全国化扩张值得期待。
    投资建议
    1、PEG估值。按照巴菲特安全边际理论，在PEG为1的基础上打6-8折是更好的投资区间，即在未来三年净利润复合增速45%的假设前提下，27-36倍PE均是比较合适的投资区间。2、PS估值。对于光明乳业这样的拐点型公司，应当结合PS进行估值，我们按照PS对应1.2-1.5对光明进行估值，其合理市值应为197-246亿元，对应股价16-20元。
    风险提示
    高端产品利润不能很快释放，竞争对手研发出莫斯利安的竞品。