竞 争优势不断巩固
    相对国内和国外同行，在中国市场公司竞争优势仍在强化
    我们认为，在膜技术污水处理行业，碧水源已经确立了技术（对内资同行）和成本（对国外企业）上的竞争优势，并不断强化。公司承揽的一些项目，如北京北小河污水厂二期、平谷再生水厂二期等，其一期工程往往是由GE、Siemens、旭化成等国际领先企业提供膜技术，而如今外资在中国大型MBR市政污水项目上鲜见踪迹，取而代之的都是碧水源。截至12年中期，公司在建污水处理项目合同金额12.8亿元，我们认为这将支撑公司下半年的收入增长（2011年6月末公司在建项目金额3.3亿元，对应下半年收入8.1亿）。
    投资收益有望大幅增长
    公司的参股公司集中在2011、12年设立，我们预计12年起投资收益将逐步贡献，2012年有望贡献9000万以上净利润，主要来自于云南水务（预计净利润1.5亿）和内蒙东源（预计净利润2500万）。
    超募资金用完仍有很大的举债空间支撑项目扩展
    市场普遍担忧“碧水源模式”的现金流问题。我们认为资金并非制约公司发展的瓶颈：1、仅个别联营公司从事运营，母公司和大部分下属公司仍属于典型意义上的工程企业，非重资产模式；2、历年来公司经营性现金流都高于或匹配净利润；3、至12年3季度，公司资产负债率仅22%，低于绝大多数工程类企业；4、通过发行短融公司成功在11年和12年末分别融资5.5亿元。
    估值：维持盈利预测和“买入”评级
    我们维持公司2012/13/14年的EPS1.09/1.54/1.91元的预测。目标价44.0元基于28.6倍2013年PE得出，维持“买入”评级。