事件： 招商银行今日公布2012年三季报，前三季度实现营业收入849.5亿元，同比增长20.9%，其中利息净收入657.9亿元，同比增长18.3%，归属母公司净利润347.9亿元，同比增长22.6%，每股收益1.61元。期末公司总资产31,446亿元，比年初增长12.5%，生息资产30,792亿元，比年初增长12.3%，总负债29,537亿元，比年初增长12.3%，付息负债28,887亿元，比年初增长11.6%，净资产1,910亿元，比年初增长15.7%，每股净资产8.85元。（详见数据列表第一部分：三季报概述） 点评： 招商银行的业绩符合我们的预期，公司二次转型的成功之处在于核心资本充足率的不断上行进而为其资本内生式增长创造了条件，但客户结构的桎梏也使得公司在贷款定价提升方面存在着明显的改善空间。我们认为公司向中小企业专营化转型的战略依托于管理层执行力的落实，而是否能够维持其估值溢价则更多地来源于活期存款占比较高的零售优势所具备的客户粘性在利率市场化推进下的稳定性情况。 我们调整对公司2012年和2013年EPS2.0元和2.25元的判断，预计2012年底每股净资产为9.26元（不考虑分红、配股），对应的2012年和2013年的PE分别为5.1和4.5倍，对应2012年底的PB为1.1倍。公司现在的估值水平几乎丧失了应有的溢价空间，公司核心资本充足率持续上行，内生增长路径已逐步形成。对于公司配股的进程，我们仍然维持此前的判断，即9.5元以下的配股价难以得到股东层面的支持，而二级市场股价并没有为这一配股价提供足够的安全边际。