受维生素价格波动影响，业绩低于预期   1~9 月实现收入39.89 亿元（+11%），净利润7.23 亿元（-11%），EPS 1.58 元， 低于我们的预期。经营活动产生的现金流净额0.97 元/股，同比减34%。  其中第3 季度收入12.72 亿元，同比增20%，主要依靠制药业务带动增长，毛利率29.38%，同比大幅下滑6.36 个百分点，主要是VE 提价效果不达预期， 国内报价同比下滑，而VA 销量虽然有所恢复，但价格下降基本抵消了量上的增长。因为研发投入增加，公司管理费用率也较同期提升4.86 个百分点。单季度归母净利为1.78 亿元，同比降17%。  维生素需求偏弱，提价效果低于预期   8 月初，公司提高VE 报价15%，新和成也同步跟进，但下游需求总体偏弱，9 月补库存需求没有明显启动，国内价格提升3%至108 元/kg，同比去年约降了30%。出口方面，前三季度VE 和VA 出口额分别下降了5%和13%，主要是销量下降，欧洲债务危机和美国的干旱均影响了维生素出口需求。4 季度是需求淡季，价格预计继续低位震荡。展望明年，若欧洲和美国养殖需求恢复，VE/VA 销量将回升，而目前价格已经处于相对较低水平，除非竞争格局发生变化，价格继续调整的空间不大。  制药业务依然是亮点   经过多年在的研发积累，公司制药业务正逐步进入于收获期，前三季度万古霉素原料药增长约70%，本芴醇增长约40%，来立信增长约10%。13 年公司合作开发新药奈诺沙星（口服剂型）有望上市，产品线将进一步完善。  风险提示   维生素价格波动风险；新药开发风险；  看好制药业务发展潜力，维持"推荐"   考虑VE 提价幅度低于预期和管理费用上升，下调EPS（定增摊薄后）1.88 （-0.20）/2.11(-0.17)/2.38（-0.20），对应当前PE11X/10X/9X。虽然今年维生素价格下滑，但刚性需求依然存在，明后年维生素业务有望恢复，而公司制药业务正逐步进入收获期，增长加快。随着制药业务比重上升，公司估值有望提升，维持公司"推荐"评级。