报告摘要：
    三季度净利润同比下降73%，业绩低于市场预期。前三季度，公司实现销售收入9,959.2百万元，同比下降30.3%；实现归属母公司净利润331.0百万元，同比下降73%，对应EPS为0.294元，业绩低于市场预期。其中，公司第三季度实现营业收入及净利润同比分别下降26.7%、85%，EPS为0.02元。
    行业下游房地产、基建投资增速大幅下降，土石方机械需求萎缩。受国家宏观调控的影响，1-9月份，房地产开发投资增幅同比下降16.6个百分点至15.4%，铁路基建投资也大幅下降15%，受此不利影响，土石方机械下游需求呈现断崖式下降，前三季度，公司销售装载机、挖掘机、汽车起重机、压路机分别为25,891台、4,258台、528台、917台，同比下降20%、29.5%、58.5%、51%，四季度行业需求仍持续低迷，公司预计2012年净利润1.32亿元-3.96亿元，降幅为70%-90%。
    市场竞争加剧及产能利用率处低水平导致盈利能力下滑。前三季度，公司综合毛利率16.5%，环比二季度已企稳，但较去年同期下降3.1个百分点；公司销售净利率仅为3.3%，处于历史最低的水平。究其原因，我们认为主要是由于（1）土石方机械市场需求下降幅度较大，公司产能利用率较低；（2）由于铁路基建、房地产项目新开工不足及社会保有量较大，目前市场需求结构以小吨位产品占比不断上升。（3）行业竞争加剧，公司加大市场销售力度，销售费用率同比增加1.3个百分点；（4）管理人员数量增加及成本上升，管理费用率上升2个百分点；（5）为了企业日常运营，公司去年7月发行20亿元公司债，今年再次发行了13亿元公司债，相应地利息支出增加，财务费用率上升0.6个百分点。
    公司加强回款管理，注重消化库存，经营现金流状况稳健。报告期内，公司应收账款、应收票据余额为2,487百万元、328百万元，较一季度末下降5.7%、6.3%，而公司存货余额4,855百万元，较一季度下降了19.5%，当期公司经营现金流为1,294百万元，远好于去年同期的净流出2,319百万元，公司现金流管理明显好于行业其他竞争对手。
    盈利预测及投资评级。受基建房地产投资增速持续下降，工程机械尚未看到转好迹象，因此我们下调公司未来三年业绩预测，预计2012-2014年实现净利润为3.45亿元、5.94亿元、8.55亿元，较之前预测分别下调45%、34%、21%，调整后净利润同比增长-73.9%、72.4%、43.8%，对应EPS0.31元、0.53元和0.76元，目前股价对应2012年动态PE为28倍，估值水平偏高，下调公司评级至“中性-A”。
    风险提示。房地产/基建投资下滑超预期；行业产能利用率降低导致市场竞争加剧；设备利用率降低，客户还款能力下降，应收账款坏账风险上升。