业绩简评
    华帝股份公布三季报：前三季度收入 17.65 亿元（YoY+24.0%）；净利润9342 万元（YoY+8.2%），低于我们在前瞻中的预期（YoY+20%），EPS0.38 元；其中第三季度收入5.90 亿元（YoY+14.0%）；净利润3049万元（YoY-0.8%）。
    公司预计 2012 全年净利润增长0-20%。
    经营分析
    3Q 收入增速放缓与2Q 大幅增长有关，全年有信心完成年度销售计划。从7、8 月中怡康数据来看，随着公司零售价格恢复同比增长，零售额的增速有所放缓（图表1-4）。展望四季度，9 月份我们参加了公司华西及部分华东华中经销商的交流会议，与会经销商大多对提前完成全年销售目标有信心；公司今年年初制定的经营目标（合并报表营业收入25.06 亿元，YoY+23%）应能完成。
    3Q 管理费用率上升1.6 个百分点，使净利率下降0.8 个百分点。（图表5）3Q 毛利率它能够比下降0.3 个百分点，但销售费用率同比下降0.6 个百分点，因此“毛利率-销售费用率”同比上升0.3 个百分点。但管理费用控制力不足，费用率高达8.3 个百分点、同比上升1.6 个百分点，是最终净利率同比下降0.8 个百分点的主要原因。
    资产负债和现金流量指标保持良好。货币资金同比增长36%高于收入增速；经营性净现金流同比增长271%；财务费用继续为负。应收账款及应收票据周转天数同比环比均有所上升，合计在一个月以内；存货周转天数也有所上升，但仍在一个月水平（图表6、7）。
    重大资产重组审核进行中，已收到发审委反馈意见；期待资产重组实施后能令公司治理尽快改善。公司今年收入可增长20%以上，但利润增速慢于收入。资产重组完成后，公司治理有望得到改善；注入的百得厨卫填补公司低端市场空白，利用华帝原有渠道可迅速扩大百得份额，有效增厚华帝明年业绩。
    盈利调整
    按定向增发在 2013 年完成，12-14 年股本分别为2.33 亿、2.46 亿、2.46 亿股，预计公司2012-2014 年收入为25.6、37.1、45.2 亿元，增速为25.8%、44.7%、21.7%；EPS 分别为0.648、0.824、1.038 元，净利润增速为14.7%、56.5%、26.0%，13 年EPS 增速为27%。
    投资建议
    目前股价对应 11.6X12PE/9.1X13PE，估值水平比同类型公司（老板、万和、日出东方、浙江美大）都低；如资产重组完成将改善公司治理，增强渠道协同性，对估值和业绩有双重好处，公司估值有较大修复空间；6-12 个月合理价格9.72-9.88 元，对应15X12PE-12X13PE，距离现价有30-32%空间，维持买入建议。