报告摘要：
    二季度淡季不淡。上半年销售收入12.6亿元，增长27.3%，其中白酒收入11.3亿元，同比增长34.1%。二季度收入5.3亿元，同比增长44.8%，二季度收入增速环比一季度有显著提升，淡季不淡。上半年净利润增长53.2%。
    毛利提升，费用率下降。上半年公司毛利率63.7%，提升4.69个百分点，徽韵金种子酒和柔和种子酒销售占比的上升提升了毛利率。我们认为省内市场的产品结构升级将会持续，例如在阜阳市场占有率有绝对优势，但醉三秋的销售占比仍有50%以上，柔和种子酒对醉三秋的替代趋势显著。公司上半年销售费用率11.2%，比去年同期下降了4.3个百分点。销售费用有结构性变化，兑奖费用下降，广告费用上升，适应公司产品结构升级的需要。
    皖北市场增长有典型性。2012年我们看到柔和系列酒在皖北市场呈现快速的增长，包括宿州、淮北、淮南、蚌埠等地区，预计宿州2012年销售过亿。柔和种子在2008年开始导入皖北市场，经过3年的渠道铺货和终端消费启动，2011年开始进入高速成长阶段。从分销商的角度看，柔和系列酒的单瓶酒盈利高于其他竞品，更重要的是终端客户点名购买率非常高，走量很大，分销商利润丰厚利润。我们认为柔和系列在皖北市场的增长有典型性。
    盈利预测和估值。预计2012年省外销售收入占比达到10%，省外销售收入2亿元左右。合肥市场2011年销售收入不到2亿元，2012年半年销售已到2亿元，全年收入预计4亿元以上。预计公司2012年EPS1.06元，给予公司6个月目标价26.50元，对应25倍12年PE，维持公司“买入-A”的投资评级。