与预测不一致的方面
    东阿阿胶公布了2012 年中报，总体情况低于预期：（1）营业收入为11.5 亿元（占我们全年预测的36.7%），同比下降10.3%，低于我们全年预测的增长13.3%，主要因为去年上半年仍有1.4 亿元的医药商业收入，而今年已经全部剥离，同时阿胶块的销量低于预期；（2）净利润为4.7 亿元（占我们全年预测的40.2%），同比增长3.7%，低于我们全年预测的35.4%；（3）公司上半年整体毛利率为71.8%，低于我们全年预测的74.0%，主要因为原材料驴皮的价格上涨超过30%，高于预期。
    要点：（1）阿胶系列产品收入同比增长0.78%：我们测算阿胶块收入同比下滑12%，其中销量同比下滑20%，出厂价同比上涨10%；公司二季度阿胶块的销量同比下滑50%左右，主要由于受毒胶囊事件的影响，以及公司5 月份开始主动控制阿胶块发货，以保证市场处于良性发展水平，我们认为二、三季度是阿胶的传统销售淡季，在这段时间做渠道控货效果较好，有望在四季度销售旺季到来前恢复正常发货；复方阿胶浆处于量价齐升，上半年销量增长超过20%，并有望陆续在各大省份做提价，整体上该产品未来3 年的收入增长将维持在25%左右。（2）保健食品以桃花姬、阿胶原粉等产品为首，仍处在非常好的上升势头，我们预测未来3 年收入增速将维持在40%左右。