投资要点 
     公司公布2012 年半年报,上半年实现营业收入30.13 亿元,同比下滑2.51%, 营业利润12.21 亿元,同比增长5.29%,归属于母公司的净利润9.21 亿元,同比增长5.04%,收入增速符合预期,业绩增速略低于预期.  二季度收入增速加快,销售费用大幅增加   公司二季度实现营业收入11 亿元,同比增长10%,从而使得上半年营业收入下滑幅度从一季度的8.5%缩小至2.5%.与此相对应的是公司二季度销售费用大幅增加,绝对额同比增长18.6%,费用率同比上升2.3 个百分点,体现了公司为了尽快抹平一季度销售落后的差距二季度市场费用投入激进.  白兰地业务保持快速增长   报告期内,公司白兰地营业收入同比增长24.63%,毛利率63.56%,同比提升2.34 个百分点,公司11 年开始成立了白兰地事业部单独运营白兰地酒业务, 有独立的预算,考核,营销体系,张裕主打的中档白兰地酒市场为进口酒盲区, 凭借极佳的口碑及品质,我们认为白兰地业务有望成为公司新的收入增长点. 
     公司处于发展中的瓶颈期   由于经济景气度下降以及去年公司提价带来的基数效应,公司今年销售增速放缓.但深层次的原因来自于进口葡萄酒对于国产酒的冲击,未来国产酒成长空间将受到一定压制.作为国产葡萄酒龙头,张裕近年来大力度布局上游,提高自产葡萄酒品质,并积极涉足进口酒代理,白兰地等业务,广开收入增长源.公司体制优秀,管理层能力亦经过激烈市场竞争的考验,我们看好公司短期战略调整阵痛后的健康发展.  财务与估值  我们下调公司12-14 年营业收入预测至69.01，82.64 ，98.61 亿元，预计12-14 年 EPS 分别为3.16，3.85，4.67 元（原预测值为3.36，4.12，5.03 元），归属于上市公司净利润同比增速分别为13.3%，22.0%，21.2%，据DCF 预测值87.19 元，维持公司买入评级。