事件
    公司发布12年中报，报告期内实现营业收入、营业利润、利润总额、归属于母公司净利润3.09亿元、1.22亿元、1.42亿元、1.06亿元，同比分别增长82.88%、30.88%、32.05%、32.36%。基本每股收益为0.28元，略高于我们的预期。
    Q2实现营业收入、营业利润、利润总额、归属于母公司净利润2.01亿元、0.82亿元、0.99亿元、0.73亿元，同比分别增长88.82%、36.78%、33.72%、33.05%。
    点评
    1、利润增长低于收入增长的主要原因：毛利率下降，股权激励导致管理费用率大幅提高。公司营业收入增长高达82.88%，但营业利润、利润总额和归母净利润等3个利润指标增速均只有百分之三十左右。业绩增速低于收入增速主要的原因是毛利率、特别是核心业务电视剧毛利率的显著下滑：毛利率从去年同期的66.91%下滑至59.40%。此外，因公司实施股票期权激励计划，该项计划在报告期内产生成本1639万元，导致管理费用率从6.17%大幅攀升至11.82%
    2、电视剧仍是支柱业务，受行业景气度下滑影响毛利率同比减少7.28个百分点。目前公司最主要的业务仍是电视剧，报告期内实现收入2.96亿（同比+86.89%），实现毛利1.73亿（同比+66.35%）。该业务板块贡献了95.63%的收入和94.02%的毛利。
    电视剧业务的增长主要是因为发行的电视剧数量的增长。报告期内，公司新增首次发行自制剧2部，新增首次发行引进剧10部。去年同期新增发行电视剧10部。报告期内，主要实现收入的电视剧分别为2部投拍剧《薛平贵与王宝钏》、《天涯明月刀》和两部引进剧《你是我的眼睛》、《面包大王》。
    从电视剧产量来看，有较大幅度地增长：报告期内公司新增投拍、制作电视剧9部约335集，2011年已经投拍、延续至报告期内仍在制作的5部，完成制作的4部。去年同期公司新增投拍、制作电视剧8部约280集，2010年已经投拍、延续至2011年仍在制作的4部，完成制作的2部。报告期新增外购剧9部，去年同期新增外购剧7部。公司电视剧业务毛利率明显下滑，从去年同期的65.74%降至58.46%。我们判断，电视剧毛利率下滑的主要原因是整个电视剧行业景气度下行。2011 年受新媒体抢剧等因素影响，电视剧每集售价大幅攀升，导致电视剧行业景气度高企，电视剧毛利率大幅攀升。
    从今年年初开始，随着网络视频行业格局初具雏形，竞争回归理性，新媒体电视剧价格大幅回落。此外，市场的虚热也推高了制作成本。这两者直接导致了电视剧毛利率的显著下滑。
    下半年公司的收入将主要来自于电视剧的发行，可能在下半年产生主要收入的电视剧包括《国家命运》、《钟馗传说》、《施公案》、《全家福》、《棋逢对手》、《一克拉梦想》等。
    3、植入广告收入略有下降。植入广告业务报告期实现收入702 万元，同比减少3.8%，毛利率也略微下降1.02 个百分点。这一块业务目前对业绩的贡献度还很低，仅占总营收的2.226%，但其投入小、边际收益高。
    4、电影业务尚未开始盈利。报告期内，公司并无新电影上映。参与投资的电影《人鱼帝国》《一场风花雪月的事》《听风者》均在后期制作中，计划下半年上映；《太平轮》因导演健康原因推迟拍摄时间，具体实施安排将根据实际情况确定。
    目前公司参与投资的电影院已有15 家，其中控股4 家。影院经营业务尚处于投入期，报告期开始贡献收入390 万。
    维持“谨慎推荐”评级。我们认为新媒体崛起所带来的播出渠道的日益多样化长期利好内容制作方，精品内容始终是稀缺资源。经过上半年价格的调整，下半年电视剧价格预计将企稳。而行业的去泡沫化将传导至上游，从而使得制作成本将相应调整。预计12年-13 年每股收益为0.51、0.67 元，对应市盈率为28、22 倍，估值处于合理水平，维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：（1）规模提升后不能保证电视剧质量；（2）海宁影视基地进展不顺（3）所投资电影票房不佳。