自主品牌标杆：
    稳健，进取长城汽车是优秀的民营自主品牌企业，公司产品主要涵盖风骏皮卡、哈弗SUV 和滕翼轿车三大系列，并在发动机、变速箱等核心零部件领域拥有自主配套能力。多年来，皮卡、SUV 销量稳居行业前列，且盈利能力业内突出。从今年来看，我们认为依托哈弗H6、滕翼C50 等新车拉动，公司销量有望实现20%左右增长；同时由于售价和盈利较强的SUV 占比提升，预计收入和盈利增长将高于销量增幅。明后年，伴随新产能释放和多款新车型陆续投放，公司销量和盈利表现有望继续超越行业。整体而言，我们预计公司2011-14 年盈利年复合增长率为20.2%。首次覆盖给予A 股目标价22.06 元人民币、H 股目标价19.83 港币，评级买入。
    支撑评级的要点
    2005-11 年，公司总销量、收入和净利润年复合增速分别为42%、41%和40%，高于主要整车企业。从业务结构来看，2011 年皮卡、SUV、轿车三大板块收入占比分别为23%、38%和32%，毛利贡献比重分别为23%、44%和29%。
    SUV 业务是公司盈利增长的支柱，自03 年至今占有率保持行业前三、自主品牌第一位。2008-11 年SUV 销量、收入和毛利额的年复合增长率分别为50%、44%和48%。我们预计今年SUV销量有望同比增长48%，毛利率相对稳定。明后年有多款SUV 新车型及改款车陆续上市，销量持续较快增长有一定保障。
    皮卡业务是公司的传统优势产业，销量连续14 年位居全国之首。
    2008-11 年皮卡销量、收入和毛利额的年复合增长率分别为24%、26%和38%，毛利率逐年提升。我们预计2012-14 年，依靠出口拉动，公司皮卡销量有望保持15-20%左右的增长，盈利增长有望同步。
    轿车业务虽起步较晚，但近两年发展迅猛。2008-11 年，公司轿车销量和收入年复合增速为68%和94%。我们认为未来轿车市场竞争日趋白热化，公司作为后来者，将继续聚焦于A 级家轿市场，新品推出上以现有产品的改款和换代车型为主。我们预计今年公司轿车销量同比持平或略有增长，明后年销量有望保持8-10%的平稳增长。
    评级面临的主要风险
    SUV、皮卡、A 级轿车市场竞争加剧；新车投放进度及销量低于预期；贸易壁垒上升及汇率大幅波动等负面影响出口业务。
    估值
    我们预计公司2012-2014 年每股收益分别为1.47 元、1.68 元和1.96 元，当前A 股和H 股估值对应2012 年市盈率分别为10.9 倍和8.3 倍。基于15 倍和11 倍2012 年预计市盈率，分别给予A 股22.06 元人民币、H股19.83 港币的目标价，首次覆盖给予买入评级。