评论： 
    董事会改选 外方将正式掌握公司决策权 
    近期公司已经公告董事会换届，6名非独立董事中，外方占5名；3名独立董事则由中方提名。换届后，外方将正式掌握公司的决策权。但是经营团队，仍然会坚持本土化为主。目前外方在经营团队中仅有总经理和一名负责生产的副总。销售团队也会坚持中国人战略。 销售策略以强化考核增加投入为主 大经销商体制不会大幅修改 外方上任后，采取的主要措施是强化对经销商的考核和执行。针对大经销商制的弊病，从今年起进一步严格了对团购、二批商等组织机构建设，以及销售任务都提出了具体的任务，并给予充分的资源支持。对完不成的经销商将有一定惩罚， 并会严格执行。但是，由于目前20 多家经销商和公司有多年的合作关系，必须尊重，不会轻易更改。此外，公司也在推进同经销商的"联合生意计划"。 一批价下跌不大 加强团购渠道打造 目前公司的主力产品仍是井台装水井坊，目前出场价接近600 元，之前一批价在650-680 元之间。近期高端白酒一批价大幅回落，井台装仅回落20 元左右，相对坚挺。终端价近期也有一定下滑。另外，今年公司着力打造高端的"典藏"产品，零售价1199，并在电视广告中突出600 年历史等品质元素，作为公司的"英雄"产品。此外，超高端的"菁翠"虽然在各地作推介，但更多是高端形象产品。水井档等高档酒在过去几年营销渠道发生较大变化。随着后备箱消费的崛起， 商超和酒楼更多是形象展示，消费量在下降；而团购和名烟名酒店在急剧增长。公司的短板在团购上，因此今年以来加强了团购的组织建设，在各大区都设立专人负责团购渠道。 下半年加大费用投入 增速或逐季回落 
    由于过去几年公司的市场投入相对不足，今年，尤其是下半年，公司将加大市场投入，以弥补品牌投入的欠账。投入的地域主要是"1+9"，即央视+9 个重点区域（深圳、湖南、河南、江苏、四川、浙江、山东、上海、北京）。同时，公司计划今年要召开20 家品牌形象店，第一家店计划在眉山开业。我们估计，虽然中报仍有望保持较快的收入和利润增长， 但下半年随着费用率的上升和经济下滑的影响，公司全年增速可能呈现逐季下滑的态势。 彻底退出地产业务 暂无再融资计划 
    公司目前尚有较多一级土地开发等地产业务，公司正在清理，预计可带来6-7 亿的现金流入，以及较大的投资收益，可以满足公司近期的资金需求。按照证监会相关政策，在彻底清理土地开发业务之前，公司不可能有再融资计划。但是， 我们认为由于近几年除三大一线品牌之外的白酒纷纷IPO或再融资，公司的再融资有现实需求。 Diageo 全球并购平台 维持稳定增长 
    Diageo 的发展史就是全球并购史，而水井坊是Diageo 唯一的白酒运作平台。如果经济持续低迷，并带动白酒业调整， 我们认为，公司和Diageo 有参与行业整合的意图和实力。但另一方面，由于Diageo 的全球增速仅5%左右，因此其对中国市场的目标设定都相对稳定，更追求长期稳定的增长。 公司处于改善通道，费用有下降空间，维持 "推荐"评级 外方入主后，管理统一，销售总体处于改善通道，公司决心很大，但目前尚处于投入期。但11 年比10 年白酒有效消费税税率已经下降了18%，今年一季度仍在下滑，显示公司财务和税收筹划也有明显改善。我们预计11-13 年公司EPS 分别为0.86/1.18/1.45 元（未考虑土地开发等一次性收益），分别同比31%/36%/24%；目前股价对应11-13 年动态PE 分别为30/22/18 倍。虽然公司估值远高于一线白酒，但市值不到200 亿偏小，管理改善使13-14 年业绩有一定想象空间， 因此继续维持"推荐"的投资评级。