预计12年进山游客量增长平缓，索道搭乘率持续提升
    受同期高基数和天气影响，今年一季度黄山景区接待游客量仅同比增长4.5%。我们预计12年黄山进山游客量保持5%以上的个位数增长。我们预计12年索道搭乘率为1.73，持续提升3个百分点。
    预计昱城皇冠假日酒店的亏损使业绩承压
    黄山市区的昱城皇冠假日酒店已于今年4月18日开业，总投资额超7亿元。宏观经济增速的下滑可能影响高星级酒店的需求，今年亏损额或超市场预期。
    我们将开办费预测从两千万元提高到三千万元。
    山上酒店具有垄断经营优势，预计毛利有望持续改善
    山上酒店为公司垄断经营，具有定价优势，能抵御原材料和人工成本压力，我们预计2012年平均入住率约65%，毛利有望提升0.5-1个百分点。我们预计山上西海饭店的改造项目将于今年十一前开业，开办费相对较少，对当年业绩压力不大。
    估值：下调目标价至17元，下调评级至“中性”
    我 们 将 12-14 年EPS 从0.67/0.77/0.87 元分别下调9.5%/9.5%/8.9% 至0.60/0.69/0.79元，相应地将12个月目标价从19.4元下调12.4%至17元（对应12年PE为28倍）。目标价基于贴现现金流模型（WACC为8%）得出。目前的动态PE为24.7倍，处于近三年的动态估值低位，但是短期业绩承压，我们认为上行空间有限，将评级下调至“中性”评级（原为“买入”）。