一季报经营符合预期  一季度公司实现营业收入和净利润 20.23 亿元和6961 万元，分别同比增长25%和13%；实现每股收益0.15 元，每股经营性现金流0.05 元。一季度公司经营较去年有所改善，符合我们预期。  药品分销收入增长恢复，盈利能力有望改善  一季度公司药品分销业务实现销售19.30 亿元，同比增长24%，快于去年同期水平； 但净利润增长仅8%。分业态来看：我们预计医院纯销增长30%，麻药一级分销增长22%，调拨业务增长16%。分销业务毛利率从去年同期的7.4%下降至5.4%，有碘补贴财务处理变化的因素，也有品种及业务毛利率下降的因素。但公司医院部的销售人员及中层调整去年已完成，考核指标更加细化，商务调拨也在同步调整中，盈利能力有望改善。公司去年还成立了中小医院部，主要覆盖社区医院的非基药品种，为今年的基药招标做布局。看未来几个季度，公司分销业务毛利率再继续大幅下滑的风险不大。  宜昌人福和国瑞药业仍是亮点  公司整体收入增长略快于分销业务，我们预计国瑞药业增长接近30%，如果下半年品种引进顺利、国瑞药业有望进入快速发展期。参股子公司共贡献投资收益1876 万元， 同比增长28%，我们预计青海制药保持平稳，宜昌人福净利润增长超过30%。公司同时公告了前景口腔的增资方案，未来会在专科医疗领域进行发展。  期待国控对公司战略定位尽早明确  2011 年3 月，国药集团承诺将以国药控股作为医药商业运营最终唯一平台，积极推动其内部与国药股份的业务和资产整合工作，争取5 年内在条件成熟时尽快全面解决与国药股份的同业竞争问题，更加规范上市公司的运作。我们期待国控在考虑各方利益的基础上，尽早明确对公司的战略定位。  盈利预测与投资评级  维持公司2012-2014 年的EPS 预测分别为0.64/0.74/0.83 元，同比增长13%/15%/13%， 对应动态市盈率19/17/15 倍。公司目前估值不高；看未来三年，我们期待国药控股尽快明确全国分销网络的整合方式及国药股份的战略定位，维持买入评级。  风险提示  商业业务毛利率下滑、大股东一体化运作进程不明朗。