公司生产正常，产量增长主要来源于收购邯宝。11 年公司全年分别生产铁、钢、材2895 万吨、2942 万吨、2,893 万吨，同比分别增长16.2%、16.6%和20.5%，产钒渣18 万吨，同比增长20%。产量的增量主要来源于邯宝，11 年底公司公开增发37 亿股募集资金160 亿用于收购邯宝公司100%的股权。邯宝产能为460 万吨，其中冷轧和热轧板卷各半，产品结构主要为汽车板、家电板、管线钢等高端品种。
    邯宝盈利能力优于合并前钢铁资产。由于邯宝与河北钢铁集团属于同一控制下企业合并，邯宝全年利润并表。11 年邯宝实现营业收入237.4 亿，净利润3.46 亿元，销售利润率为1.5%，高于合并后的1.1%。同时考虑到河北钢铁持有司家营铁矿32.51%的股权所带来的3.25 亿的投资收益，可以判断邯宝盈利能力要优于合并前钢铁资产。但总体看1%左右的销售利润率也反映了公司钢铁资产盈利并不理想。
     资产减值损失风险不大。11 年公司仅计提存货跌价准备0.19 亿元，相对于公司224 亿的存货规模来看，存货跌价的风险并不大，说明公司在成本端控制相对较好。同时由于应收账款账龄结构的改善转回了坏账准备0.13 亿元，总体看资产减值损失风险相对较小。
     一季度业绩总体较为平稳，司家营铁矿盈利下滑。公司一季度毛利率为为7%，较11 年小幅下滑1.1 个百分点，销售利润率为1.2%，较11 年保持稳定。总体看公司一季度情况反映了行业同比偏弱的局面，但投资收益仅为11 万元，较11 年同期1894 万大幅下滑说明司家营铁矿盈利并不理想。
     后期关注铁矿石资产注入：公司承诺在2012 年12 月31 日之前将包括司家营铁矿、黑山铁矿、石人沟铁矿等矿山的铁矿石业务资产注入本公司，预计资源储量不低于10 亿吨、铁精粉产能不低于700 万吨/年。我们认为公司会实质性地快速推进铁矿石资产整合：1. 河钢矿业规划从目前的700 万吨产能提升到十二五末的3500 万吨铁精粉产能，需要较大的资本开支；2. 铁矿石供需方面，时间点越往后市场担忧可能越大。
     近 30 亿可转债将在12 年底到期，加剧公司资金压力。公司的公开增发虽然顺利完成，但最终基本由集团认购，融资效果不佳。增发完成后，公司总股本增加为106.19 亿股，唐钢转债转股价格被动修正为每股 7.57 元，仍远高于目前股价。虽然公司可能下调转股价格，但目前仅3 元的股价公司想要促成转股困难较大，最终直接偿债可能性较大。后期公司矿石资产注入以及产能的扩张都需要大量资金，虽然集团在11 年通过中期票据融资130 亿元，但公司未来面临的资金压力仍旧不小。
     盈利预测与投资建议。虽然公司在四季度注入的邯宝盈利能力略好于原有钢铁资产，但受行业因素的影响，钢铁资产总体盈利情况并不理想，好在公司在成本控制上有一定优势，避免了公司出现亏损。12 年底公司将面临近30亿可转债到期，预计公司被迫直接偿还可能性较大，加大公司资金压力。公司未来最大看点是11 年承诺的矿石资产的注入，但一季报情况看司家营矿盈利并不理想，也未后期矿石资产注入增加了不确定性。预计2012-2014 年公司EPS 为0.15 元，0.18 元，0.23 元，给予“”评级。
     风险提示：铁矿石价格大幅上升，固定资产投资增速大幅下滑