事件  公司公布2012 年一季报，实现收入4.24 亿元，同比增长5.12%，实现归属上市公司股东净利润942.6 万元，同比减少22.91%，EPS 为0.03 元。  投资要点  业绩略低于我们预期，毛利率有所回升，一季度经营性现金流开始转正。公司一季度收入增长5.12%，实现EPS0.03 元，同比下滑25%，略低于我们在季报前瞻中的0.04 元的预期。业绩下降的原因主要在于1）银行利率及借款额同比上升，利息支出增加使得财务费用大幅增加86.49%；2）子公司企业所得税税率发生变化及应纳税所得额同比增加，使得所得税费用大幅增加97.31%。公司一季度毛利率17.38%，比去年同期14.90%以及去年全年16.46%的毛利率水平有了一定改善，同时经营性现金流开始转正，公司的经营情况有一定好转。  在建工程维持高位，扩张脚步继续前行。公司一季度在建工程有4572 万元， 较之年初3605 万元仍然有一定幅度增加。报告期内公司还通过了投资1.6 亿元建设天津市兴汇聚有限公司年产7500 万㎡环保预印纸箱新建项目的决议，继续通过产能扩张实现规模化经营。  公司预计2012 上半年利润增长-25%~5%。国内经济放缓明显，一季度GDP 同比增加8.1%，出口值同比增加7.64%，同比增速均大幅下滑，宏观面的不景气造成行业下游的需求难以提振，而随着2012 年2 亿平米以上新产能的投产，公司的产能利用率将在低位徘徊，上半年预计业绩难有起色。   财务与估值  维持公司增持评级。公司产能利用率水平的上行需要下游需求的支持，而后者的回升以宏观经济面的回暖为条件，存在较大的不确定性。我们维持预测公司2012-2013 年每股收益为0.27，0.45 元，维持公司的增持评级。   风险提示  产能释放过程中，订单增长不达预期；上游箱板纸厂提价。