营收增长稳健，2011、12年扩张提速08-11年间，公司营收增速稳定在16-17%。2011年公司外延扩张提速，仓储超市新增49家，便民超市新增64家，百货新增1家，电器新增45家，总计新增159家，较2010年新增36家大幅提速。2012年公司预计还将维持较高的扩张速度，目标为新增网点100家，其中仓储新开20家门店，便民新开80家。
    直采比例提高，毛利率持续上升
    公司整体业务毛利率从2006年17.4%逐年上升至2011年19.4%。我们认为直采比例的提高是公司毛利率逐年提升的主要因素：通常直采商品毛利率较同类商品高出15-16个百分点，08年来公司逐渐增加直采的商品品类、扩充直采团队，直采类商品销售占比逐年提升。
    费用承压，人工成本、资本支出上升较快
    我们认为，2011、12年外延扩张提速下，公司费用将持续承压。2012年第1季度公司营收增长约11.3%，净利润增长0.1%，自2011年3季度以来持续第3个季度低于收入增长。我们预计由于2012年公司仍将维持较高的新开店速度，费用率仍将维持较高水平，净利润增长在2012年可能仍将承压。
    估值：下调目标价至9.26元，维持“中性”评级
    公司2011年EPS0.39元，较我们预测0.45元低13%。我们将2012/13/14年EPS由此前的0.54/0.65/0.78元下调至0.41/0.49/0.57元，我们通过瑞银VCAM贴现现金流模型得到并下调目标价至9.26元（原12.97元），WACC为8.2%，目标价对应2012/13/14年市盈率分别为24/20/17倍，维持“中性评级”。