投资要点： 
    九阳股份2012年一季度实现营业总收入12.56亿元，同比增长2.6%；营业利润 1.74亿元，同比增长 3.2%；归母净利润 1.26亿元，同比增
长 3.1%。每股收益 0.17元，超过我们前期的预期（一季报预览收入持平、盈利能力略降） 。  
    收入恢复增长，拐点早于预期。我们原本预计收入转正时点在二季度，豆浆机有望在低基数和新品拉动下恢复增长。一季度实现正增长早于预期，我们判断其中豆浆机仍有 20%左右下降（11Q1 豆浆机行业还未下降，公司基数尤其高。1-2月城镇零售下降近 30%，公司份额同比略升），电压力煲、开水煲、电磁炉等小电普遍有 30%左右的增长，新兴品类电饭煲与西式小电等增长更高。出货增长并非给渠道压货，因 11年来经销商谨慎，渠道库存水平大多只有原来的 30%。 
    归母净利率稳定在 10.0%，得益于费用率下降。综合毛利率 33.1%同比下降 1.4个点，主要因豆浆机比重下降（同比降幅 5-10个点）；营业、管理与财务费用率分别下降 0.4、0.7与 0.5个百分点，我们认为一方面因小电费用率相对偏低，其次一季度费用轻装上阵，负担较轻。   
    存货 4.60 亿元较年报消化，但同比仍提升较多。应收票据 6.30 亿元继续增加，应付款略有减少。预收款 2.45 亿元，同比增加 27.1%，环比略增，我们认为在一定程度上可预示未来收入将有不错增长。
    3 月公司推出自动加豆可预约豆浆机新品，密切观察二季度豆浆机是否如期回暖。考虑小电行业竞争加剧，暂维持 2012-2014年 EPS 0.71元、0.78元与 0.87元的预测，考虑超高股息率，维持“增持”评级。