三全食品2012 年1 季度实现营业收入8.9 亿元，同比增长7.97%，实现利润总额 5100 万元，同比下降16.23%；实现归属于母公司的净利润4000万元，同比下降20.05%，每股收益0.20 元，1 季度的业绩低于我们之前的预期。
     销售增长低于预期导致业绩低于预期。年初以来各类食品安全问题持续发酵，导致速冻米面食品行业整体的增长低于预期，行业今年1-3 月累计产销量增速为17%，较去年全年增速下降10 个百分点。另一方面由于国内经济增速下降，各类快销品的销售也出现下降，公司销量增速也出现一定幅度下降，今年1 季度销量与去年同期相比基本持平，仅略增长，导致销售收入增速仍低于预期。
     毛利率持续处于较低水平是业绩下降另一主因。公司1 季度毛利率仅为31.93%，虽然较2011 年4 季度提升6 个点左右，但仍处于历史最低水平。
    我们分析虽然猪肉价格在2012 年以来出现一定的下降，但是价格并不稳定，包括猪肉在内的各类原料的价格在2 月又出现一定的反弹，同时公司的原料采购到产品出厂有一定滞后期，猪头价格的下跌并不能很迅速的反映到毛利率变化中，毛利率回升的速度明显慢于我们的预期。1 季度之后随着原材料价格逐步趋稳，毛利率将有所回升，但幅度可能低于我们之前的预期。
     费用率将保持稳定。公司1 季度继续控制费用，销售费用率达23.82%，与去年同期基本一致。管理费用率更是下降到1.96%。预计今年费用率将保持稳定略降。
     盈利预测和投资建议。公司1 季报中预计2012 年1-6 月的业绩增速的增速在-20%-10%。由于公司的销量和毛利率的回升速度低于我们的预期，预计公司今年的业绩也较难达到我们之前的预期， 我们调低公司2012-2013 年业绩到0.83 和1.10 元，PE 为33 和25 倍，公司历史估值一致较高，目前水平相对合理，维持增持。
     风险提示：销售增长速度继续低于预期的风向。