◆ 一季度收入增5%、净利润增6%，远低于市场预期
    公司12 年一季度实现营业收入6.14 亿元，同比增长5.35%，归属于上市公司股东净利润1.06 亿元，同比增长6.33%，摊薄后每股收益0.76 元，远低于市场预期。这是继11年第四季度单季收入、归属于股东的净利润增速（同比增11%、41%）较11 年前三季度的43%、57%明显放缓后，业绩表现继续触底。我们认为，这是春节提前让节前销售旺季缩短、寒春/天气不好影响顾客出门购物、经济下滑、地产持续调控、产品价格高企、公司主动采取调整策略消化库存/不向终端压货等诸多因素所致。
    ◆ 毛利率持续提高，销售、管理费用率大幅上升
    公司整体毛利率在11 年大幅提升基础上同比再升6.62 至46.70%，主要受益于产品结构调整、产品提价、棉价下跌带来的成本下滑；销售费用率同比升2.69 个百分点到19.96%；管理费用率上升2.05 个百分点到5.90%，因人员增加、加薪导致。
    存货同比增19%至6.17 亿；预付款项比年初增33%，因预付供应商的原材料款项增多；其他应收款比年初增33%，主要是支付直营商场进场的押金增多；在建工程比年初增80%，是南通生产基地工程继续投入；支付其他与经营活动有关的现金同比增78%，主要是公司加大研发投入、差旅、租赁、办公等费用增加。
    ◆ 拟建北方总部一期项目，扩大公司在北方的产能以满足市场需求
    公司公告拟建北方总部一期项目：1）在天津拟建设车间、仓库及配套设施6 万平米，购置生产设备324 套，形成250 万件被芯和枕芯生产规模；2) 总投资21,364.06 万元，其中建设投资19,260.31 万元，铺底流动资金2,103.75 万元。建设投资使用募集资金1 亿，其余部分使用自有资金；3) 项目建设期为18 个月；4) 项目建设期不产生销售收入，投产期1 年，达产率为85%，以后进入正常运营状况，达产率为100%。项目正常运营后，预计每年可实现销售收入约46,750 万元，预计实现净利润5,680 万元，投资收益率为27%、投资回收期为5.9 年（不含建设期，折现率10%）。
    公司2009 年9 月上市以后，每年销售额复合增长超过30%，业绩持续增长。销售额由上市前2008 年9.03 亿增长到2011 年23.82 亿，2011 年东北、华北和西北地区销售额约5 亿，预计未来3-5 年内该区域年销售额将超过10 亿，按照公司现有产品结构芯类产品占40%。由于北方市场距公司现有南通生产基地距离较远，芯类产品体积大，运输费用比套件类产品占比高。在北方设立芯类生产基地有利于缓解南通工厂的产能压力，降低物流费用，缩短对北方市场有效的服务半径，更好满足北方市场消费需求，且新增产能可保证公司维持比较高的自产比例（上市时为70%）。
    ◆ 风险逐渐释放，维持“买入”评级
    公司11 年各品牌净增门店286 家达2371 家，预计12 年公司将推进多开店、开好店、开大店的渠道三大策略，通过更多支持补贴加快外延扩张速度，同时加大电商、团购等新型渠道在收入中的贡献力度。且通过继续推进多品牌策略，覆盖广泛的消费群体。
    公司11 年年报中计划2012 年销售31.61 亿元，同比增32.6% ；计划净利润4.71 亿元，增长25.9% ；12 年一季报中预测上半年净利润增0-30%。按15%所得税计算，我们维持12-14 年EPS 预测分别为3.46、4.50 和5.77 元。
    家纺行业由于生命周期位前，行业及加盟商经验不足导致受到经济波动影响较大，但我们认为，随着天气恢复正常及提价逐步消化，家纺消费有望逐渐走出最差的时刻。
    长期来看，家纺行业仍然位于前成长期，行业集中度较低，未来成长空间仍然较大，中长期仍看好家纺行业及公司未来发展前景。
    随着一季报风险释放完毕，作为最早调整策略消化库存的家纺公司，后期终端销售数据有望逐步好转，公司经营向上趋势将逐步明朗，维持“买入”评级。