事件：公司公布2011年年报，实现销售收入3.16亿元，同比增长29.78%；实现归属于上市公司净利润7000万元，同比增长42.51%，合每股受益0.44元，扣非后0.43元。  我们的分析  ?杭口实现稳定增长，宁口增长前景看好。我们认为公司业绩基本符合预期，在宁口等新兴院区的带动下，整体口腔业务收入增速依然达到29.1%，与2010年相比略有提高。分区域来看，整个杭口片区实现收入2.53亿元，同比增长24%，净利润7066万元，依然是最主要的利润来源；宁口实现收入3030万元，同比增长82%，是收入增长的主要来源；其余医院片区利润贡献也大幅改善。我们依然认为宁口具备成为下一个杭口的基础，在集团业务推广的支持下，宁口的技术实力和影响力有望进一步提高；2012年中，宁口将进入新的医院大楼，其接待能力将突破瓶颈，下半年盈利能力有望提高。
    在昆口腔方面，虽然改制过程不可能一帆风顺，但昆口腔在2011年没有亏损，并完成了改制和薪酬体系改革，目前逐步进入了团队磨合的平稳期，我们预计在其新院长的带动下，昆口将在下半年逐步进入快速发展轨道，未来值得期待。  ?口腔外延扩张值得期待，辅助生殖空间较大。公司在年报中继续表示将加快对国内医疗服务行业的并购和整合，显示公司外延扩张动力充足；同时考虑到公司进一步加强了口腔医院管理团队的专家力量，我们认为公司有能力在今年继续完成收购动作。公司同时表示，将积极与国内外知名口腔医疗大学寻求合作机会，积极引进国际先进口腔经验，也预示者在国际合作方面或将有进展。此外作为公司的另一个战略领域，辅助生殖业务的拓展亦在稳步推进过程中，我们预计年内将取得实质性的进展。  ?修炼内功利在长远：体系、制度、品牌建设将成为重点。从年报中我们看到，公司在口腔医院的差异化布局，专业化经营、标准化建设以及品牌建设方面有诸多规划。我们认为这些软硬件的建设虽然短期会增加投入，影响一定的费用，但有助于公司的长期发展（标准化是为未来大集团管理做铺垫，品牌则有助于确立业内的竞争优势）。   我们预计公司2012-2014 年每股收益分别为0.61、0.78、0.99元， 虽然短期估值不低，但我们看好正蓬勃增长的牙科市场，看好通策的长期发展前景。维持公司买入的投资评级，目标价25元。  风险提示：市场估值下移，医院改革进度、管理输出能力、管理层稳定性、医疗事故风险。