不同于以往的视角，本文我们从石膏板的需求演变、国际石膏板产业资本价值的角度来看待公司的价值。从这个角度看看北新建材的价值被显著低估50%-60%以上。并且认为公司独一无二的竞争力将使得其对市场控制力进一步加强。
    产业资本估值显示公司价值被显著低估50%以上。拉法基过去一年将其在欧洲、南美、亚洲的石膏板业务出售。从最可比的亚洲业务LGBA 交易价格来看，按照EV/EBITDA2012 年的预计估值11.1 倍，北新建材的EV 为145亿元，经债务价值与少数股东权益调整，市值为124 亿元，对应股价21 元，比现在高出65%。从产能看，LGBA 对应产能4.5 亿平，每1 亿平对应价值2.6 亿美元。则10 亿平对应26 亿美元，合计人民币163 亿元，经债务价值与少数股东权益调整，市值估值为142 亿元，对应股价25 元，高出100%。
    周期角度看：成本端下降，需求好于预期，“价格成本差”稳中有升。2009 年北新上涨的两大因素：毛利率从24%上升到31%，提升EPS，房地产复苏提升估值，而2010 年以来地产需求调控，估值受压，毛利率下降，因此震荡。从去年11 月以来，美废、煤炭已经出现下跌迹象，对成本端的正面影响将在一二季度反应出来。需求端与竣工密切相关，业绩不成问题，并且占比一半的商业地产增速仍较快；而房地产住宅销量的逐步回暖将解放估值。
    成长角度看：今年以来增长稍超预期，预计5-10 年仍有2 倍左右空间。目前行业空间在增长，从一线到二三线城市到农村扩散，随着人工成本上升，替代其他墙体材料优势越发明显。考虑到渗透率增加和竣工面积的增长，我们预计未来仍有2 倍左右。并且商业地产的二次装修市场后续将启动。在美国的石膏板需求中，存量装修地产高峰时期占比39%，低迷时期占比58%。
    低估值稳定快速增长蓝筹，维持“强烈推荐-A”的投资评级。公司估值今年仅11-12 倍，而市场空间仍有2 倍左右。公司独一无二的竞争力显现了其市场份额能获得进一步的提升，并且外资企业的燃料基本以天然气为主，如果上涨趋势确立，较中国企业的成本进一步提升。由于北新在中国的品牌和渠道，我们认为用产业资本的估值具备参考性。我们预计2012-2014 年EPS为1.13、1.52、2.03 元。对应12/13 年11\8 倍。谨慎参考产业资本估值，给予目标价17.9-20.2 元。风险提示：原材料价格暴涨，地产销量萎缩。