报告关键点：
    公司年报显示，2011年归属于母公司净利润同比增长44.88%，超出预期；
    定制衣柜理念得到消费者认可，二、三线城市增长快速；
    上调风险投资评级至“买入-A”，6个月合理目标价为50元。
    报告摘要：
    2011全年业绩增长超预期。根据年报披露，公司2011年营业收入10.03亿元、同比增长45.67%，归属于母公司净利润1.35亿元、同比增长44.88%，实现摊薄后每股收益1.26元，业绩超出我们此前预期。并且对单季四季度而言，实现销售收入3.74亿元、同比增长132.38%，净利润0.54亿元、同比增长112.10%，单季净利率小幅上升、毛利率小幅下滑，主要基于原材料和人工成本上升所致，公司整体盈利能力稳定。
    定制衣柜理念深入人心，二、三线城市增长快速。截至2011年底，800家经销商店给公司带来销售收入8.13亿元、同比增长35.32%。我们看到在房地产市场全面萎缩的情况下，定制衣柜行业盈利能力相对稳定，这主要因为消费者对定制衣柜的认可度不断提升。特别是在二、三线城市，例如东北地区，2011年实现销售收入5885万元、同比增长88.51%，公司“索菲亚”品牌借助在全国一、二线市场已有的影响力，延伸至三线、四线市场，客户群体得到延伸。2012年，预计公司将持续扩展市场，开设经销商店数量至1000家，其中在三、四线城市开设100家左右，并针对不同客户群体的定位实施差异化战略。
    预计2012-2014年销售收入为13.51亿元、17.42亿元及21.16亿元，归属于母公司净利润为1.84亿元、2.39亿元及2.91亿元，期间复合增速分别为25.49%和27.35%。预计2012-2014年EPS分别为1.72元、2.23元及2.72元，对应PE为22、17、14倍。基于公司是唯一一家定制衣柜上市企业，且公司具有新颖的商业模式，我们上调风险投资评级至“买入-A”，6个月合理目标价为50元，对应2012年PE为29倍。
    风险提示：公司新增产能得不到及时消化的风险；房地产需求下滑所带来的销售增长减速风险。