报告关键点：
    收入利润稳步增长
    多业务开花，渠道综合服务业务初上规模
    空调库存管理的变化致2011年底存货大幅增长
    报告摘要：
    收入利润稳步增长。2011年，青岛海尔分别实现销售收入和净利润737亿元和27亿元，分别同比增长了14%和20%，实现EPS1.00元。2011年，公司实现毛利率23.62%，比去年同期提升了0.24个百分点；实现净利率4.95%，比去年同期提升了0.29个百分点。利润分配预案为：以公司2011年末股本为基数，每10股派1.70元（含税）。
    多业务开花，渠道综合服务业务初上规模。2011年，海尔冰箱、洗衣机、冷柜、热水器市场占有率维持行业第一、空调位居行业前三。冰箱业务收入2011年同比增长了10%，且毛利率显著提升了3个百分点。此外，空调业务的毛利率也提升了接近4个百分点。盈利能力提升的原因主要是产品研发创新、供应链模块化以及高端产品占比的提升。公司核心业务以外的渠道服务和小家电业务也保持了快速的增长，增速分别为74%和35%。预计2012年渠道综合服务业务规模将继续快速增长，对毛利率产生压力。
    空调库存管理的变化致2011年底存货大幅增长。2011年末，公司存货60亿元，同比增长了46%。其中库存商品45亿元，同比增长了61%。库存的增长原因是公司改变了空调的库存管理模式，实行行业通行的淡季备货模式。预计一季度末，公司的库存将会有所下调。此外，海尔2011年开始推行161的订单模式，其核心思想在于对不同的渠道采取不同的预测周期滚动预测市场需求，以零售终端的反应来控制公司的库存、平滑淡旺季需求，这一调整也对库存产生了影响。
    投资建议。尽管我们认为冰箱行业受家电下乡政策的透支影响最大，未来几年增速将会放缓。考虑到海尔多品牌运作提升市场份额、多业务运作拓展收入空间的趋势，我们认为公司仍将长期保持超越行业的增长。预计公司2012-2014年的收入增速分别为15%、13%和12%，EPS分别为1.14元、1.31元和1.45元，对应的PE分别为9倍、8倍和7倍。维持买入-A的投资评级，6个月目标价13.5元。
    风险提示：原材料价格持续上涨；海外市场持续低迷；渠道业务拓展遭遇障碍。