本报告导读：
    山东强势龙头国企，山东国资委下属唯一上市地产平台。大股东改制于山东省商业厅，二三线城市优质代表，可结资源丰富，未来业绩爆发性极强
    投资要点：
    11年实现EPS0.23元，净利润2.35亿，同比下降47%。每股净资产1.31 元，不分红。营业收入23.82 亿，降21%；毛利率27.2%，净利率9.9%，降5.3、4.7 个百分点；期间费用率7.5%，升1.9 个百分点。
    业绩出现明显波动，主要是结算不均匀导致，12 年高盈利的青岛首府项目（即燕儿岛项目）开始进入结算期，将改善公司业绩。
    11 年实现合同销售金额62.81 亿元，同比增6.15%。其中公司在青岛凭借鲁商首府项目实现了超过22 亿元的销售业绩，市场占有率位居青岛第二。鲁商首府盈利能力极强，从12 年开始将贡献大量利润。
    拿地积极，11 年权益拿地金额42 亿，面积116 万方，平均楼面地价3657 元。其中11 年7 月获得青岛崂山区午山村庄改造项目，建面71万方，盈利能力较强，楼面地价仅7000 元，周边房价25000 元左右。
    年末现金12..52 亿，资产负债率92%，真实资产负债率67%，净负债率145%，杠杆比率有所上升。杠杠比率上升是公司快速扩张的必然结果，大股东鲁商集团业务包含现金流非常充裕的零售业和酒店业等，完全可以支撑公司通过较高杠杆进行快速扩张。
    11 年底预收账款44.88 亿元，已完全锁定12 年全年业绩，业绩锁定性强。我们判断该预收款偏低估，预计有超过20 亿已销售金额由于年底尚未入账，没有体现在预收款中。而11 年底预收账款中包含22亿青岛鲁商首府项目，盈利能力较强，从12 年开始将逐渐贡献利润。
    预计12、13 年EPS0.46 元、0.60 元，NAV10.40 元，较股价折让48%，折价幅度大。公司具备优质项目资源和大股东背景、开发类和经营类强强联手的开发模式，扩张快速，维持增持评级，目标价7.5 元。