投资要点  交通银行公布2011年年报。该行实现净利润507.35亿元，同比增长29.95%，增速基本符合预期。 ?4季度贷款质量表现明显好于同业和市场预期。4月份，在其他银行不良贷款和不良生成率普遍较明显反弹的背景下，交通银行却实现了非常稳定的风控表现。其不良贷款余额比3季度末降低16.07亿元，不良率环比从0.94%下降至0.86%。下半年交行核销了11.93亿元不良贷款，判断其中绝大部分核销发生在4季度，因此可计算交行4季度的不良生成率为-7BP。不仅显著低于同业，而且还在0以下，殊为难得。此外，逾期贷款规模仅比6月底反弹0.46亿元。但关注类贷款有一定幅度反弹，比上季度末的546.98亿元反弹了34.81亿元，表明交行的风控表现仍有隐忧。 ?4季度净息差略有环比下降。虽然公司公布的累计净息差仍然在扩大，全年2.59%比前3季度的2.58%高出1BP，但根据公司公布的数据以及我们自己测算的净息差来看，4季度分别环比下降了12BP和6BP。根据公司公布的数据推算，4季度存贷利差和同业往来利差分别环比扩大了15BP和-77BP。而根据我们自己的测算，上述两个指标4季度分别环比扩大了15BP和-70BP。同时，4季度交行同业负债占计息负债比例也有小幅扩大。换而言之，主动拆入高成本同业负债，是交行4季度净息差下滑的主因。 ?存贷比压力较明显。为什么愿意用这么高的成本来拆入同业资金？我们认为一个可能的解释是，4季度该行存贷比进一步恶化导致流动性下降，迫使银行更加依赖同业负债。根据公司公布的日均余额推算，4季度单季日均存贷比（我们仅仅测算贷款日均余额/存款日均余额，未考虑各种合理的扣除项，因此结果不宜与银行公布的存贷比作比较）从82.01%扩大至83.16%。这也从另一侧面反映4季度交行存款的增长并不稳定：时点数来看，4季度该行贷、存款分别增长2.11%和3.78%，存贷比环比从72.81%改善至71.94%。  财务与估值  ?预计公司2012年仍能够有16.9%的盈利成长。当前1倍以下的2012年PB已经明显低估。维持公司"增持"评级。