报告摘要：  
   业绩符合预期。2011年公司实现净利润83亿元，同比下降3%，每股净利润为0.97元；期末公司的净资产768亿元，每股净资产8.93元，比上年末下降4%，但较3季度末提升3%；一年新业务价值为67亿元，同比增长10%；期末内涵价值1136亿元，比上年末增长3%。受2011年恶劣投资环境的影响，2011年公司的综合收益为亏损5亿元（2010年同期为54亿元）；期末公司尚有109亿元浮亏，较2010年增加88亿元，公司2012年利润表存有一定的消化浮亏的压力。 
   寿险：业务增长优于同业。公司2011年共实现保费收入932亿元，同比增长6.1%。个险渠道实现保费收入428亿元，同比增长20.5%，在公司总保费中的占比由2010年的40%提升至46%，其中个险新单同比增长21%，实现较快增长（高于平安的7%）；银保保费收入为445亿元，同比负增长8%。个险新单的较快增长使得公司新业务价值实现了好于同业的增速。2011年，公司的寿险代理人数量由28万人同比增长了4.3%至29.2万人，同时代理人的月人均首年保费保持了10%以上的提升。 
   财险：综合成本率环比提高。受益于财险保费的较快增长以及综合成本率的同比改善，公司财险分部2011年实现了净利润38亿元，在公司利润总额中的占比超过寿险达到了45%，成为集团第一大利润来源。然而，据估算公司下半年的综合成本率在95%附近，较2011年上半年（91.1%）出现了大幅的环比提升，显示车险业务的盈利能力已经出现了较为明显的恶化。虽然综合成本率下半年有季节性的提高，但即使剔除季节性因素，我们预计财险的盈利能力仍有所下降。 
   投资：权益类资产占比有所下降。在投资资产的分布中，与平安一样公司在2011年提高了固定收益类资产的比重，其中主要是非债券类的固定收益类资产；而与平安不一致的是公司在2011年将权益类资产的比重由11.9%降低至了10.3%。从投资收益率看，公司2011年实现净投资收益率4.7%，总投资收益率3.7%，公司的净投资收益率高出平安0.2个百分点而总投资收益率低出平安0.3个百分点。 
   维持公司增持-A的投资评级和26元的目标价。 
   风险提示：投资环境大幅恶化；保费收入增长低于预期。