长期角度，PB 估值具有安全边际；但需警惕12 年1 季报业绩同比大幅下滑风险。正如我们前期年报前瞻和2 月月报中提示的，11 年造纸行业面临产能集中释放加之宏观需求疲软，供需关系逐季恶化，Q4 单季度经营性业绩出现亏损，整体年报情况将低于市场预期。预计受益于纸价缓慢提升和低价原材料的使用，行业12Q1 盈利将环比略有改善，但因11Q1 行业处于景气高点，需警惕12 年一季报业绩同比大幅下滑的风险（我们预计公司同比下滑在90%左右）。
    我们预计公司12-13 年EPS 分别为0.33 元和0.44 元，目前股价（4.97 元）对应12/13 年PE 分别为15 倍和11 倍，公司目前PB 0.76 倍，长期角度具有安全边际，加之行业目前处于盈利低谷，预计后续将环比改善（改善幅度有赖于宏观经济改善和行业产能供给控制情况），暂维持“增持”评级。
    年报业绩完全符合我们预期，低于市场预期。公司11 年实现销售收入177.47亿元，同比增长3.2%；行业景气下行，11 年综合毛利率降至15.9%（vs 10年的20.5%）。生产规模的扩大，使公司各项费用率也出现一定程度上升，尤其因利率上行和借债规模扩大（11 年7 月发行20 亿元公司债券），财务费用率由10 年的1.3%上升至11 年2.4%，虽有较高的财政补贴，净利率仍由10年的6.8%显著回落至11 年的3.4%；致使全年净利润同比下滑55.3%至6.08亿元；合EPS 0.29 元，完全符合我们在年报前瞻中的预期，但低于市场预期。
    每股经营活动产生的现金净流量为-0.21 元。分配预案为每10 股派发现金红利1.50 元（含税）。
    11Q4 行业景气持续下滑，单季度出现亏损。因造纸行业景气持续回落，Q4 旺季不旺，各纸种均价出现明显回落，因湛江项目8 月末投产，Q4 新增贡献，使公司Q4 总收入环比仅回落0.6%至44.03 亿元。行业供需矛盾突出， Q4 毛利率持续下行至13.7%（vs 11Q3 15.3%）。加之费用率明显上升（由11Q3 的12.8%上升至17.0%）和9500 万元的资产减值损失计提（主要为存货跌价准备），Q4 单季亏损2453 万元。