上港集团公布年报，2011 年实现收入217.8 亿，同比增13.99%；实现归属母公司所有者净利润47.2 亿，同比降12.8%；扣除非经常损益的净利润44.8 亿，同比增3.54%。2011年EPS0.21元，扣除非经营性损益的EPS0.20元。公司拟每10 股派1.18 元（含税），股息收益率约4%。
     公司集装箱吞吐增9.2%至3173.9 万标箱，主要由洋山港区的增长贡献。
    洋山港区全年吞吐1309.8 万标箱，增29.6%。我们估算外高桥港区的增速约5%，而吴淞港区吞吐则可能下滑。散杂货吞吐1.78 亿吨，同比增15.9%；港口物流业务表现突出，收入增28.7%至42.9 亿。
     2011 年公司毛利率下滑1.4 个百分点至45.9%，集装箱业务毛利率由62.7%下滑至60.2%，单箱收入微增，而洋山港收购带来的折旧增长对成本影响较大。散杂货毛利率亦有下降，因吞吐单价的下滑。港口物流及港口服务的毛利率有所提升，
     我们预计公司2012 年的集装箱吞吐量增速下滑至8.3%，因贸易增速的回落；同时，我们预计公司集装箱业务的毛利水平持平，我们预计产能利用率提升带来的单箱固定成本下降或抵消变动成本的上升。同时，我们预计港口物流业务维持高增长。
     我们预计公司2012-14 年的EPS 为0.23/0.26/0.30，现在的股价约相当于2012 年PE 12.8x，PB 1.2x。公司的股息收益率约4%，我们维持公司的“增持”评级。但我们提示，公司业绩可能因外贸增速的放缓而进入缓慢稳定增长时期，2012 年贸易增速相对2011 年可能下滑，这可能不利于公司的估值得到提升。我们也注意到公司在最新发布的激励计划中将2012年公司的加权平均净资产收益率指标设定为8%，而公司2011 年实现加权平均净资产收益率约11.4%。
     公司的投资风险在于1）外贸增速放缓；2）周边港口的分流；3）船公司利润低迷带来的单箱运价提升乏力；4）成本上升的压力。