四季度收入增长加速，净利润增长符合预期。2011 年公司实现收入45.5 亿，增长21.5%，净利润9.4 亿，增长24.5%，归属于母公司净利润8.8 亿，增长21.1%，EPS0.78 元。扣非后净利润8.5 亿，增长19.27%，11 年确认股权激励费用3516 万（10 年2489 万）。四季度实现收入12.3 亿，增长32.4%，收入增长加快，归属于母公司净利2.05 亿，增长27.3%，EPS0.18 元。
    创新步入收获，预计13-15 年仿制药和创新药上市数量将超过60 个，维持买入评级。恒瑞长期致力于创新，13-15 年将陆续上市60 多个仿制药（有工艺或配方专利、或首仿）和创新药。11 年第一个创新药艾瑞昔布获批，取得中国第一个注射剂ANDA，阿帕替尼、法米替尼等多个创新药物临床进展顺利，预计阿帕替尼胃癌适应症12 年获批，法米替尼13 年获批，重磅仿制药在研品种集群化，考虑公司近年研发、市场与固定资产投入较大，我们略微下调12-13年每股收益预测至0.97、1.22 元（原预测1.04、1.32 元），同比增长25%、25%，预测14 年每股收益1.52 元，增长25%，恒瑞创新步入收获期，维持买入评级。
    关键假设点：1）肿瘤药在高基数上，11 年仍实现了10%增长，新品替吉奥12年有望放量，伊立替康新进医保、出口美国，奥沙利铂、长春瑞滨等肿瘤药陆续通过欧美认证，有望获得国内定价权，肿瘤药产品线12 年增长有望加速；2）手术麻醉药产品线实现收入9.6 亿，增长45%，吸入式麻醉剂七氟皖、阿曲库铵均处成长期，新品右美托咪定11 年贡献销售1 亿，我们预计12 年手术麻醉药仍将保持超过35%的快速增长；3）造影剂11 年收入近3 亿，其中碘氟醇11年虽遇产能瓶颈，仍增长80%以上，碘克沙醇各省准备招标中，预计造影剂收入增幅有望达到40-50%；4）其他产品快速增长：电解质输液增长超过270%，厄贝沙坦收入超2 亿，12 年仍将保持快速增长。5）抗生素受行业负面政策，收入下滑15%，预计12 年维持平稳。6）预计12 年收入增长近25%，11 年恒瑞综合毛利率82.8%，下滑1.5 个百分点，预计12 年保持稳定；7）11 年期间费用率58.4%，同比下降0.8 个百分点，随着规模进一步扩大，预计12 年期间费用率稳中有降。