投资建议：
    我们微调公司12 年、13 年EPS 分别至0.98 元、1.08 元，截至3 月16 日，公司收盘价8.62 元，分别对应8.8X、8.0X PE；从绝对估值看，最新调整的NAV 为15.52 元，目前股价折让45%，估值优势较为明显，维持公司“推荐”评级。
要点：
    12 年可推项目货值超过80 亿，外地项目占比超4 成。预计12 年公司可推项目货值合计约88 亿，其中珠海50 亿、外地项目38 亿，推盘主力为珠海的华发新城6 期和蔚蓝堡。
    预计12 年销售额45~50 亿左右，同比小幅增长。考虑到公司12 年推盘珠海项目货值占比超过一半，受双限令影响较大，我们保守预计公司12 年销售额45 亿、乐观预计可达50 亿，保持小幅增长应问题不大。
    12 年业绩高度锁定，预计结算金额仍主要来自珠海，但外地项目开始进入收获期。从公司11 年年报预收款项看，公司2012 年可能结算的项目主要包括华发世纪城四期，华发水郡、华发新城六期、华发蔚蓝堡等。外地项目大连华发新城一期和包头华发新城一期开始陆续进入收获期。上述项目停留在公司预收款项上的金额合计44.1 亿元，可覆盖公司12 年业绩的70%以上，业绩高度锁定。
    专注二三线城市，土地储备完全可以支撑5 年以上的开发需求，异地扩张逆市发力。截至目前公司已进入8 个城市，全部位于二三线城市；权益土地储备建筑面积近800 万平米，其中近一半位于非限购城市。上述土地建成项目后按当前房价计算货值约680 亿，即使未来销售在目前50 亿的基础上翻一番，也完全可以支撑5 年以上的开发需求。异地扩张开始逆市发力，东北已成为公司的下一个利润增长点。
    财务状况相对稳健但压力增大。11 年期末公司扣除预收账款后的资产负债率为49%，较年初上升8 个百分点，位于行业平均水平；账面货币资金是短期借款与一年内到期的非流动负债之和的1.4 倍，短期偿债压力不大；净负债率由年初的35.4%上升到72.5%，财务状况相对稳健但压力增大。
    十字门商务区远期有望陆续参与。公司大股东华发集团已承接珠海十字门商务区的一级开发工作。考虑到大股东已承诺不会与上市公司发生同业竞争，长远来看，公司有望陆续参与商务区的二级开发。
    风险提示：公司销售不达预期；调控政策风险。