与预测不一致的方面
    华发股份公布2011年净利润为人民币7.7亿元（每股盈利0.94元），同比增长2%，较我们的预测低5%、并较万得市场预测低8%。要点：1) 2011年净利润率为12.8%，符合我们的预期，但我们预计温和降价将令2012年的净利润率略降至11.7%；2) 净负债率由2011年上半年的58%上升至73%，表明2011年公司较弱的合同销售（同比下降30%）使得公司杠杆上升；3) 我们预测2012年合同销售为人民币50亿元，同比持平，并预计2012年收入的65%已被锁定（实现预售），低于内地同业87%的平均水平。我们认为未来珠海房地产调控政策（比如限购令）的任何潜在调整或管理层激励计划的进展可能是推动股价表现的关键因素；但考虑到中央政府对调控房地产市场的立场，这些涉及限购等较为敏感的预期未必会在近期内实现。
    投资影响
    我们将2012-2013年每股盈利预测分别微调了+2%/-3%，以反映项目的最新进展。我们维持对该股的中性评级和基于净资产价值计算的12 个月目标价格人民币8.11元。该股目前较2012年末预期净资产价值折让56%，对应8.7倍的2012年预期市盈率，而A 股同业的折让幅度为44%，预期市盈率为9.8倍。主要风险：上行风险：政策放松力度大于预期推动销售情况好于预期；管理层激励项目取得好于预期的进展；下行风险：进一步调控措施令预售收入低于预期。