研究结论
    公司近日发布 2011 年业绩快报，2011 年销售收入为8.36 亿元，同比增长49.56%，归属于上市公司股东的净利润为2.08 亿元，同比增长69%，折合每股收益1.04 元；公司业绩符合市场预期；销售收入增速略低于原先预期，主要是第四季度销售收入增速有所下滑至30%左右。
    分品牌来看，朗姿品牌发展稳健，仍然是增量和存量的最大贡献品牌；卓可和莱茵还在进一步磨合，玛丽玛丽尚处于起步阶段。朗姿品牌在国内已经初具规模和品牌影响力，新开门店朗姿品牌仍然占据明显优势，除了强势区域外，朗姿品牌在深圳通过托管形式运作，在华南和华东正在开发；卓可和莱茵的增速较快，莱茵风格偏正式，和朗姿差异度还有进一步提升空间，独立的运作团队正在磨合提升中；卓可来自韩国，时尚且个性，产品结构也处于磨合时期，以扩大受众。我们认为公司多品牌运作的模式更容易形成组合优势，各品牌由独立团队运作，在朗姿规模进一步做大，卓可、莱茵两大品牌逐步度过培育期后，公司多品牌的优势有望逐步发挥。
    营运能力提升迅速，精细化运作得以加强，将支撑公司多品牌运作的需要和更大规模的扩张。公司在迅速扩张的过程中，逐步从松散型向精细化转型。公司从IBM 挖来高管担任营运副总，专门管理朗姿后台系统各项功能的统一整合。后台系统的整合包括采购、生产、物流、库存、销售数据、人力资源等诸方面。尽管还有待进一步磨合和完善，但流程、功能、人员、考核机制都已相应部署并开始发挥效用。通过强化后台的支撑管理能力，朗姿品牌运营的精细化程度提升可观，直接的例证可以看到：在2011 年无锡、太原等地加盟改直营后，生意提升迅速。稳定而成熟的后台系统，将支撑公司多品牌运作的需要和更大规模的扩张。
    国内中高端成熟女装行业面临国外竞争压力相对较小，目前阶段行业相对野蛮生长，从生命周期而言尚处于成长期，且更靠近生命周期图的左侧，对精细化运作要求高，更注重单店运营能力。尽管中华商业信息中心公布的重点零售企业高档女装增速有所放缓（20%），但是仍处于相对较快发展阶段，像公司一样具有领先基础的女装企业，未来发展仍将呈现出高毛利率和持续外延扩张带来的业绩持续快速增长态势，更容易在行业分化中受益。而作为A 股第一家纯粹的中高端女装上市企业，上市后带来的资源平台优势相当明显，也给公司带来了潜在的行业整合机会。
    盈利预测与投资建议：根据业绩快报，我们小幅调整2011 年每股收益至1.04 元（原先预测1.05 元），维持2012-2013 年的每股收益预测1.51元和2.00 元。维持公司“增持”评级。考虑到公司所得税优惠陆续到期，我们给予2011-2013 年所得税率16.60%，19.40%，25.0%的谨慎假设。
    投资风险：对流行趋势把握不准或由于天气异常造成的库存积压；企业规模迅速扩张，品牌运营和管理能力配套可能跟不上，莱茵与朗姿的差异化还有进一步提升空间以及新品牌运作失败的风险；