事件： 
    2 月18 日公司公布股票期权激励计划（草案）及激励对象。 
    观点： 
    1．股权激励1300 万股，行权价20.72 元，首次期权行权比例每期20% 
    此次激励计划授予股票期权1300 万股，占公司总股本的9.42％。其中首次授予股票期权1200 万份，预留股票期权100 万份，预留股票期权占本激励计划拟授予总额的7.7%，行权价格为20.72 元。 此次激励计划有效期为6 年，首次授予的股票期权激励对象可在自本激励计划授权日满12 个月后，在满足行权条件的前提下，按每期20%比例行权。预留股票期权在首次授予股票期权授权日后24 个月内一次性授予，自预留股票期权授权日起满12 个月后（即等待期后），激励对象在可行权日内按30%：30%：40%的行权比例与首次授予股票期权的第三、第四和第五个行权期同步，分三期进行行权。 
    2．按行权条件测算，公司11-16 年净利润复合增长率不低于19.6% 
    公司行权条件主要是考核净利润增长率和加权平均净资产收益率，其中（1）第一个行权期业绩要求为：可行权日上一年度的公司经审计净利润不低于2011 年度净利润的130%，加权平均净资产收益率不低于 9.5%；（2）第二个行权期业绩要求为：可行权日上一年度的公司经审计净利润不低于2011 年度净利润的150%，加权平均净资产收益率不低于 10%；（3）第三个行权期业绩要求为：可行权日上一年度的公司经审计净利润不低于2011 年度净利润的172%，加权平均净资产收益率不低于 10.5%；（4）第四个行权期业绩要求为：可行权日上一年度的公司经审计净利润不低于2011 年度净利润的199%，加权平均净资产收益率不低于11%；（5）第五个行权期业绩要求为：可行权日上一年度的公司经审计净利润不低于2011 年度净利润的245%，加权平均净资产收益率不低于 11.5%。按行权条件测算，公司11-16 年净利润复合增长率不低于19.6%。 
    3．激励人员以中高层技术管理人员为主，今明年期权费用摊销减少每股收益0.04 元和0.06 元 
    公司此次激励对象共99 人，其中董事长陶一山100 万份占比7.7%，郭拥华、刘大建和孙双胜三位高管各40 万份，占比均为3.08%，其余95 人主要是公司中层正职以上的重要技术人员与管理骨干，占期权数量为980 万份，占比约75.38%。 假设股权激励授予日为2012 年4 月30 日，则12-16 年摊销额为770.16 万元、1068.02 万元、1498.37 万元、1739.74 万元和2028.93 万元，合计7105.23 万元，12-16 年摊销费用对每股收益的减少额为0.04 元、0.06 元、0.08 元、0.10 元和0.11 元。 
    结论： 
    我们认为公司此次股权激励主要针对各子公司、事业部的中层管理和技术人员，涉及基层人员广泛，激励力度适中，有利于增强各业务团队的积极性和凝聚力，股权激励中预留100 万份期权未来将主要用于新增和晋升的核心人才激励，体现出公司长期持续激励的路线和决心。按照11 年净利润1.29 亿、EPS0.91 元核算（即同比增长55%左右，处于公司预告的净利润增长50-60%中枢），若以12 年4 月30 日为授权日，行权要求为12 年净利润同比增长30%以上，扣除行权费用EPS 估算为1.22 元，13 和14 年净利润同比增速应在15% 左右，我们认为今年30%以上增长主要来源于饲料销量放大，随着饲料产能释放和种猪业务贡献增大，明后年15%左右增速目标并不高。我们预计2011-2013 年公司EPS 为0.93 元、1.22 元和1.57 元（已扣除期权费用），对应PE23 倍、17 倍和13 倍，维持此前"推荐"评级。 
    风险提示 
    生猪价格受疫病、突发事件和国家调控影响，生猪价格下跌影响存栏量进而影响公司饲料销量。