一、 事件概述
    公司计划以不超过7 亿元，不低于6亿元的价格购买广东顺峰药业99.83%的股权。
    收购方式是现金收购。具体能否收购及收购价格仍需看具体招标结果。公司将于2 月2日召开临时股东大会审议该议案。
    付款方式：合同生效之后一个月内支付至托管账户。合同签署后保证金6000 万转为股权转让款。第一期：在合同约定的条件全部满足之日起的三个工作日内出具支付通知函将30%的股权转让款减6000 万元股权转让款支付至转让方收款账户。第二期：在五个工作日出具支付通知函，托管银行根据支付通知函将60%的股权转让款股权转让款支付至转让方收款账户。第三期：登记日起满一年后的 10 个工作日内支付剩余的10%。
    二、 分析与判断
    广东顺峰药业是皮肤药抗真菌类细分市场龙头企业
    顺峰药业是国内最大的皮肤外用药品牌企业之一，主要产品顺峰康王（酮康他索乳膏，独家生产）、顺峰康霜（曲咪新乳膏）是抗真菌类细分市场的品牌产品。顺峰康王在皮肤外用药市场占有量排名第六，在广东市场排名第二位。“顺峰”品牌在二线以下城市和县乡市场具备一定的知名度和较好的消费者口碑。
    2010 年12 月31 日，顺峰药业总资产3.88 亿元，净资产3.62 亿元。2011 年9 月30日，公司总资产3.66 亿元，净资产1.39 亿元。2010 年公司收入和利润分别为2.08亿元和4362 万元。2011 年前三季度收入利润分别为1.54 亿元和2373 万元。11 年和10 年净资产的差异主要是11 年公司进行了分红。预计2011 年公司的收入与2010年持平，但是利润同比将有所下降。
    增强三九在皮肤药的竞争力，提升研发实力和生产能力，增强品种储备从收购价格看，对应2010 年PE 约为14-15 倍，对应2011 年PE 约为18-20 倍。收购价对应2011 年9 月30 日的PB 约为4-5 倍。以11 年计算，收购估值高于华润三九当前在二级市场的估值情况。主要原因是顺峰药业目前由于某些原因经营出现问题，同时其产品主要通过佛山市顺德区顺峰药品营销有限公司总经销，未建立自己的营销网络，也成为制约公司业务发展的瓶颈。收购完成后，公司将输出管理、整合营销，发挥三九在渠道和品牌营销上的优势，促进顺峰产品的销售增长和提升其盈利能力。
    三九的目标是成为中国OTC 市场引领者，中药处方药市场创新者。公司致力于提升感冒、皮肤、胃肠三大品类的领导地位。在皮肤用药领域，公司在皮炎湿疹类市场拥有 999 皮炎平（复方醋酸地塞米松乳膏、糠酸莫米松凝胶及乳膏），在抗真菌类细分市场拥有999 优诺平（盐酸特比萘芬乳膏）等品种。但是优诺平的销售规模仅在2000 万左右，顺峰康王和康霜的加盟将提升公司在抗真菌类细分市场的竞争力，构建公司在皮肤用药品类的竞争优势。
    同时，并购完成后，顺峰药业将成为成华润三九皮肤药生产基地，顺峰拥有7 条皮肤药生产线，为公司未来皮肤药领域的发展破除产能瓶颈；同时，公司将利用顺峰药业为广东省外用药工程技术研究开发中心的优势，建立华润三九皮肤药研发基地，提升公司在皮肤药领域的研发实力。此外，截止目前，顺峰药业共有131 个批准文号。
    三、 盈利预测与投资建议
    我们认为短期来看公司的成本压力将得到缓解，四季度虽然公司的毛利率未明显回升，但是1 月份公司的白糖成本和药材成本下降均相对明显，预计2012 年1 季度公司毛利率将有所回升；中期看大股东的支持和外延式发展将助推公司十二五期间迅速做大规模，长期看OTC 领域的集中度提升，公司作为龙头企业将充分体现规模效应与品牌效应，随着规模的提升，边际利润率也将提升。根据我们跟踪的公司经营情况，同时考虑上收购，我们对公司2011-2013 年业绩预测进行相应调整，我们预测未来三年公司分别实现EPS0.80 元、1.08 元和1.27 元，以16 日收盘价计算对应动态PE 分别为18 倍、14 倍和12 倍。我们维持强烈推荐的评级。
    四、 风险提示：
    中药材及白糖价格下降幅度低于预期；新收购公司整合进度低于预期。