一、 事件概述
    近日我们对工商银行（601398）进行了调研，就市场关心的信贷投放、息差走势、资产质量等问题与公司进行了交流。
    二、 分析与判断
    2012 年信贷投放较今年略增，侧重中小企业、个人贷款与贸易融资预计2012年信贷投放总量将较2011年略有增加，增速有所放缓。投放策略有三方面侧重：从行业来看，侧重战略新兴产业、文化产业、先进制造业与服务业，将继续控制两高一剩行业和相关政策限制类行业；从业务板块来看，侧重中小企业贷款、个人贷款与贸易融资；从区域来看，信贷投放向中西部地区转移，未来信贷投放增量中长三角和环渤海地区占比将下降。
    四季度净息差平稳上升，2012 年二季度或达高点
    我们估计2011年四季度公司净息差较三季末略有上升。截至2011年三季度末公司净息差达到2.61%，较2010年末提高17bps，由于四季度约38%的贷款进行重定价，净息差保持平稳并略有上升。公司贷款重定价基本完成、年初主要为按揭贷重定价，我们判断一季度息差仍将有所上升，二季度或达到高点。
    重点经营高端中小企业贷款业务，资产质量有保证
    公司2011 年前三季度中小企业贷款同比增长37%，增速远超全行贷款增幅，截至三季度末余额超过6400 亿，当年增量1700 亿元。从客户选择来看，公司中小企业贷款主要面向其中资产、收益规模较大的高端客户，资产质量有保证，截至2011 年三季末不良率仅为0.62%。
    房地产贷款风险担忧未现
    截至目前来看，公司房地产贷款风险担忧未现。开发贷投放实行严格的名单制，余额下降并且循环较快，贷款回收周期约为1-2 年，2011 年三季末开发贷不良率为0.77%，11 月不良率继续下降，整体风险控制较好。我们预计，2011 年按揭贷不良仍能保持双降，资产质量良好：按揭贷户均余额低，约在20 万左右，loan/value 比例较低，约为37%。
    三、盈利预测与关键财务指标
    根据测算，公司11-13年EPS为0.60元、0.71元、0.83元，对应PE为7.0、6.0、5.1倍。