3Q11 净利同比增28%，略低于我们预期
    10 月27 日，五粮液公布3 季报：1－3Q11，五粮液营收、净利分别增36%、42%至156 亿、48.2 亿，EPS1.27 元，略低于我们1.30 元的预期。。3Q11 五粮液营收、净利分别增30%、28%至50.5 亿、14.6 亿，EPS0.38 元。。
    估计 3Q11 主品牌销量增15－20%，其他酒收入增60%以上
    我们估计，3Q11 主品牌“五粮液”销量增长15－20%，而其他酒的营收增长在60%以上。其他酒快速增长原因可能包括：新品如“酱酒”的贡献；公司营销改革初见成效，推动了“五粮春”、“五粮醇”等系酒销量的增长；公司大力推动团购业务发展，团购业务占比上升，而团购产品出厂价高于普通产品；产品结构调整，如价位更高的五粮醇、五粮春等增速远高于金六福、浏阳河等。
    均价上升也带动了3Q11 毛利率同比上升1.5 个百分点。
    系列酒快速增长导致销售费用大升，预收款仍可保未来增速
    由于非主品牌的系列酒增速明显快于主品牌，而系列酒需要投入更多费用，故3Q11 销售费用同比几乎翻倍。我们认为这一趋势仍将延续。另一方面，3Q11末，五粮液预收款环比2Q11 小幅下降3.4 亿至79 亿元，仍然很高。我们假设其中50%是正常周转所需，其余部分销售净利率取50%，则可贡献EPS0.52元，相当于我们预测2011 年1.63 元的32%，这是未来净利增长的有力保障。
    预计五粮液 2012 年净利增长55%，维持“强烈推荐”
    我们预计五粮液11－13年EPS分别为1.63、2.52和3.23元，同比增41%、55%和28%，2012年的高速增长缘于我们假设其主品牌2012年再提价20%，且销量增长10%。以10月26日37.2元的收盘价计算，动态PE为23、15和12倍。我们4月27日已上调评级至“强烈推荐”，并预计年末股价达到39-48元，当前公司股价仍明显偏低，维持“强烈推荐”。