核心观点
　　当铝价稳定在23000-25000元/吨区间，高利润诱发海外投产加速的担忧持续上升。随着时间的推移，海外新建项目陆续兑现投放计划，叠加中东美伊冲突中关停的产能恢复，全球电解铝迎来超300万吨年增量的阶段。消费端新产业需求涌现，有效抵扣传统消费的缺失，总体保持增长。由于海外供给的扩张补充，全球供需格局由紧平衡向逐渐宽松过渡，铝行业利润亦面临被挤压。但是，行业利润收缩会反向抑制海外的远期扩产，因此，不出现经济衰退的基准情形下铝价下行并不顺畅且空间受限。
　　摘要
　　海外进入密集投放期，改变供给受限格局。
　　截至2026年9月，中国电解铝运行产能达4548万吨，随着山西兆丰16.9万吨，海源绿能11万吨新增产能的投放，中国电解铝产能实质性达峰。2027-2029年国内电解铝产量分别为4574万吨、4589万吨、4590万吨，增量寥寥。2026年，中东减产产能286万吨，损失产量185万吨，冲抵了海外新投及中国新增，造成全球产量罕见的0.3%低增速。中东复产进度略超预期，叠加海外新增产能进入密集投放期，预计2027-2029年海外产量增量分别是345万吨、280万吨、250万吨。2027-2029年全球铝供应量分别是7851万吨、8147万吨、8398万吨，同比增速3.8%、3.1%、2.5%。
　　板块消费进入低波状态，韧性经济构筑相对稳定的需求增长。
　　2026年板块消费再现大开大合状态，光伏、地产大幅下挫，出口、储能、交运猛烈增长，再次改写下游消费权重版图。随着光伏一次性冲击结束，地产进入低基数，国内下游亦进入到低波动状态，国内未来三年复合增长率约1.8%。新兴经济体需求保持高增，欧美发达经济体制造业亦在扩张区间，推动海外消费增长。预计2027-2029年全球铝消费量分别是7777万吨、7978万吨、8156万吨，同比增速2.6%、2.6%、2.2%。
　　价格下跌或滞后，权益计价过于悲观，蕴含阶段性投资机会。
　　2026-2029年，全球铝供需平衡分别是-98万吨、74万吨、169万吨、241万吨。尽管供需从缺口转向过剩，在不出现经济衰退的基准情形下，我们认为2027-2029年铝价重心至铝价21500/20000/18700元/吨，主要考虑全球库存水平过低，利于短端价格拖拽住远期价格，以及铝价下压会影响远期投产热情缓解远期过剩压力。
　　权益端从2026年Q2起便将电解铝远期过剩计入，以至主流铝标对应当前23000元/吨铝价的PE仅为7倍；按20000元/吨铝价计算，部分个股股息超4%，当前权益对远期的悲观计价是较为充分的，且不论铝企业资产负债表和自由现金流改善背景下，分红有提升空间。在悲观的预期与滞后的现实中间存在着阶段性的投资机会。
　　风险分析
　　1、AI泡沫化引发全球经济增长担忧。数以千亿的AI投资被视为驱动经济转型增长的关键，若AI未能兑现投资收益，导致泡沫化甚至破裂，对经济增长信心构成打击。
　　2、铝价下跌导致远期投产兑现不及预期。电解铝转向过剩压低远期铝价，若铝价跌至18000元/吨，明显拉长投资回报周期，远期投产计划可能搁置，远期产量会低于预期，过剩情况缓解甚至转为平衡。
　　3、国内供给存在减量风险。按照国家统计局数据，国内电解铝2026年9月产量390.8万吨年化运行产能为4745万吨，超出产能天花板，指向超产的存在。若政策收紧，超产被勒令退出，则会造成供应刚性收缩，冲击造成价格上涨。
　　4、消费大幅度摆动，导致供需平衡出现重大偏离。AI技术发展日新月异，机器人应用若在生产、生活场景中快速铺开，会为铝提供新的需求，可能打破基准的平衡。根据高工机器人研究所（GGII）数据，单台人形机器人铝材使用量为20-25kg，当人形机器人数量破1000万台，则带动20万吨铝需求。