事项：
　　10月30日晚，招商银行披露2026年三季报，前三季度实现营业收入2648.52亿元，同比+5.34%；归母净利润1164.76亿元，同比+2.38%；不良率环比持平于0.94%，拨备覆盖率环比提升4.3pct至389%。
　　评论：
　　营收、业绩继续提速，各项营收增速保持正增。1）3Q26单季营收同比增长6.41%，增速环比+0.6pct。其中，单季净利息收入/中收/其他非息收入同比分别+6.3%/+0.85%/+18.7%，增速环比+0.1pct/-6.4pct/+15.8pct。中收主要受代理保险收入同比下降7.00%及银行卡手续费同比下降10.34%的拖累；其他非息收入则受益于债券投资及非货币基金投资估值损益增长；2）归母净利润增速自25年以来逐季小幅提升。在营收增速提速和成本有效管控（前三季度成本收入比为29.23%，同比下降0.62pct）的背景下，前三季度归母净利润增速较1H26提升约0.4pct至2.38%，延续改善态势。此外公司加大拨备计提力度，前三季度信用减值损失同比+25.3%，拨备覆盖率环比提升4.3pct至389%。
　　对公信贷发力对冲零售疲弱，资产增速稳健；负债端稳步增长，定期存款占比提升。1）资产端信贷投放由对公驱动。Q3末生息贷款/贷款分别同比+8.5%/+4.4%，环比分别-0.1pct/-0.3pct。一般对公贷款发力，同比+12.9%至3.56万亿元；受房地产市场调整及居民消费意愿影响，零售贷款余额同比下降0.6%至3.67万亿元；2）负债端存款规模稳步增长，定期化趋势延续。存款总额同比+7.8%至10.26万亿元。其中活期存款余额占比48.8%，较年初下降2pct，在资本市场波动加大的情况下，存款定期化趋势延续。
　　息差企稳，资产端定价降幅收窄。前三季度累计净息差为1.82%，较1H26仅小幅下降1bp；3Q26单季净息差为1.82%，环比持平。息差边际企稳，主要得益于公司在负债端成本的有效管控以及资产端贷款定价的企稳。1）资产端收益率环比降幅收窄。在零售信贷需求偏弱的背景下，公司加大对公贷款投放，环比来看，对公贷款定价已趋于平稳。3Q26生息资产/贷款收益率分别环比2bp/-1bp至2.77%/3.09%。2）负债端成本优势显著。受益于存款利率下调，3Q26计息负债成本率/存款成本率环比均下降2bp至1.02%/0.93%。
　　财富管理业务韧性凸显，大财富管理生态持续巩固。1）财富管理业务为中收增长主要驱动力。集团口径1-9月财富管理手续费及佣金收入235.04亿元，同比增长13.71%。受益于资本市场回暖和客户资产配置需求的转移，各项代销业务表现分化但整体强劲。其中代理基金、理财、信托等业务收入分别同比增长31.63%/8.77%/32.27%至54.85亿/76.29亿/33.32亿元；受业务节奏及结构变化影响，代理保险收入同比下降7%至49.53亿元；2）零售财富护城河巩固，高净值客户保持较快增长。前三季度管理零售客户总资产(AUM)余额突破18.71万亿元，同比+12.7%；金葵花及以上/私行客户数分别为650.26/21.94万户，分别同比增长12.48%/14.64%，高价值客户基础持续夯实；3）资管业务总规模稳步扩张。子公司资管业务总规模合计5.18万亿元，较年初增长9.51%，其中招银理财理财产品余额2.97万亿元，较上年末增长12.50%。
　　资产质量总体稳健，对公持续向好，零售风险仍处暴露期。1）整体风险指标平稳。Q3末不良率环比持平于0.94%，拨备覆盖率环比提升4.3pct至389%，拨贷比环比+3bp至3.66%，风险抵补能力强劲。2）从前瞻性指标来看，关注率/逾期率分别为1.59%/1.32%，环比分别+6bp/+2bp，或主要由于信用卡等零售业务资产质量仍相对承压。3）对公资产质量持续向好。母行口径对公贷款不良率0.73%，环比持平；其中房地产业贷款不良率3.89%，环比下降38bp，风险持续出清。4）零售资产质量仍有承压但总体可控。母行口径零售贷款不良率1.19%，环比+1bp；其中信用卡/小微贷不良率分别环比上升3bp/5bp至1.93%/1.39%；个人住房贷款/消费贷不良率分别为0.48%/1.26%，环比分别持平/-13bp，风险可控。前三季度母行新生成不良贷款561.60亿元，同比增加81.57亿元，不良贷款生成率（年化）1.07%，环比上升4bp，其中信用卡不良生成额347.11亿元，同比增加55.58亿元，是主要不良生成来源，但信用卡不良生成率有所下降，环比-23bp至4.95%。
　　投资建议：招行核心营收增长稳健，营收利润增速双双逐季提升，息差企稳信号进一步确认，财富管理业务和负债端表现出较高韧性；ROA和ROE保持行业领先水平。长期看，招商银行基本面扎实稳健，战略执行清晰、长期递进且坚定有力；通过在零售领域的长期深耕，积累了一批优质、稳定的零售客户群体，通过体系化经营和金融科技赋能，不断加深其在零售业务领域的护城河。招行在银行中具备较高稀缺性，继续看好其长期价值。结合公司披露最新财报，我们预计2026E-2028E归母净利润增速为2.5%/4.9%/5.6%，当前股价对应27EPB 0.85X，结合公司基本面和历史估值中枢，给予2027年目标PB 1.0X，对应目标价51.26元，按照AH股溢价率0.93，对应港股目标价为64.87港元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：经济恢复不及预期。地产风险暴露超出预期。