事件：伊利股份发布2026年三季报，26Q1-Q3实现营业总收入938.13亿元，同比+3.59%；归母净利润88.04亿元，同比-15.56%；扣非归母净利润85.32亿元，同比-15.55%。其中，26Q3单季度实现营业总收入293.24亿元，同比+2.42%；归母净利润30.45亿元，同比-5.60%；扣非归母净利润29.36亿元，同比-4.86%。
　　液态奶经营稳健，产品新鲜度进一步优化。1）液体乳26Q3实现收入191.31亿元，同比+1.68%。其中常温液奶收入同比实现正增长，经销商库存天数同比进一步下降，实际终端动销表现优于报表口径。金典鲜活新品上市后持续放量，带动金典系列实现较好收入增长；常温酸奶持续推新，销售表现基本企稳；乳饮料受益于产品创新，收入延续较好增势，低温品类收入实现中高个位数增长。2）奶粉及奶制品26Q3实现收入79.78亿元，同比+3.84%。增速回落主要受大包粉外售比例减少影响，剔除该因素后板块收入增速接近双位数。其中金领冠婴配粉保持中高个位数增长；成人营养品把握双节礼赠机遇实现双位数增长；奶酪B端加强与客户合作、业务延续双位数增长。3）冷饮产品26Q3实现收入10.45亿元，同比-12.85%。冷饮业务的体量收缩主要系备货节奏差异及2025年同期基数较高，考虑到冷饮下半年收入占比不高，预计对全年影响有限。
　　产品结构优化，经营层面盈利能力增强。毛利率方面，2026Q1-Q3/26Q3公司毛利率分别为35.81%/34.44%，26Q3同比/环比分别为+0.68/+0.29pcts；虽然成本红利减弱，但公司通过产品结构优化，实现毛利率的同环比改善。费用率方面，2026Q1-Q3/26Q3公司销售费用率分别为17.86%/18.14%，26Q3同比/环比分别为-0.08/-0.77pcts；竞争格局趋缓叠加公司费用投放效率提升，销售费用率同环比改善。2026Q1-Q3/26Q3公司管理费用率分别为3.86%/3.91%，26Q3同比/环比分别为-0.06/-0.11 pcts。综合来看，2026Q1-Q3/26Q3公司归母净利率分别为9.38%/10.38%，26Q3同比/环比分别为-0.88/+9.16pcts；归母净利率的同比回落更多系信用资产减值计提和所得税的同比增加，从实际经营层面来看，公司核心经营利润率同比提升，盈利能力稳步增强。
　　盈利预测、估值与评级：我们基本维持2026-2028年归母净利润预测值100.85/132.55/141.95亿元不变，对应2026-2028年EPS为1.59/2.10/2.24元，当前股价分别对应P/E分别为19/14/13倍，公司作为头部乳企，中长期优势明晰，维持“买入”评级。
　　风险提示：需求恢复低于预期，原材料成本波动，核心产品增长不达预期