主要观点：
　　2026Q3亏损32.4亿元，9月末资产负债率55.9%
　　公司公布三季报：2026年1-9月实现收入922.0亿元，同比-17.5%；实现归母净利润-93.2亿元，扣非后归母净利润-91.1亿元，经营活动产生的现金流量净额29.8亿元；9月末，公司资产负债率55.9%，较6月末+1.7个百分点。分季度看，2026Q1-Q3，归母净利润分别为-12.1亿元、-48.6亿元、-32.4亿元。
　　2026年1-9月商品猪出栏5873万头，9月完全成本已略低于11.5元
　　公司计划2026年出栏商品猪7,500万头-8,100万头，2026年1-9月商品猪出栏量5873万头，同比+2.5%，已完成全年商品猪出栏目标的72.5%-78.3%。公司持续响应国家生猪产能调控政策，9月末能繁母猪存栏量297.4万头，较6月末-4.5%，较2025年末-8.0%，同比-10.0%。公司在深耕国内业务的同时，积极开拓海外市场，海外业务发展已从轻资产输出服务发展到与当地企业共同经营、落地产能阶段，越南合资及自建项目有序推进。公司生猪成本保持领先优势，2026年1-2月生猪养殖完全成本约12元/公斤，3月降至11.6元/公斤，6月约11.7元/公斤，7月降至约11.5元/公斤，9月已略低于11.5元/公斤，公司在Q4的重点工作应当是做好各类疫病防控。
　　2026年1-9月屠宰量快速增长，屠宰肉食产能利用率已超100%
　　公司从2019年开始发展屠宰肉食业务，2025年首次实现年度盈利，2026年上半年，屠宰肉食产能利用率已超过100%，每月均实现盈利，在内部经营管理能力的提升下，经营业绩不断改善，2026年1-9月牧原肉食及子公司销量2552.8万头，同比+33.4%。公司屠宰业务快速增长，主要得益于板块内部运营体系的成熟、人才队伍的建设、销售渠道的持续开拓与猪肉品质的提升。公司持续发挥屠宰与养殖的业务协同效应，通过屠宰业务了解各地市场需求，以消费者需求为导向，提升养殖端的育种工作及生产管理；公司积极拓展屠宰肉食业务销售渠道，持续构建全国猪肉销售网络，优化客户结构与产品结构。公司将根据生产经营需求推进屠宰产能的建设，持续做好销售渠道和产品结构优化工作，聚焦客户需求进行定制化与高附加值产品的开发，提升产能利用率及分割品占比，努力提升板块经营效益。
　　投资建议
　　我们预计2026-2028年公司商品猪出栏量分别为8,100万头、8,100万头、8,100万头，同比分别+3.9%、0%、0%；主营业务收入分别为1140.9亿元、1653.4亿元、1811.92亿元，同比分别为-20.9%、+44.9%、+9.6%，归母净利分别为-104.8亿元、200.14亿元、269.6亿元。公司归母净利润前值2026年-43.32亿元、2027年253.01亿元、2028年246.01亿元，本次调整的原因是，修正了2026-2028年猪价、出栏量预期。公司作为我国最大的生猪养殖企业，完全成本持续领先，屠宰肉食业务盈利能力改善，我们维持公司“买入”评级不变。
　　风险提示
　　生猪疫情失控；原材料价格大涨；猪价跌幅超预期；生猪政策调整。