业绩简评
　　10月27日，泡泡玛特发布3Q26业绩情况。3Q26较3Q25同比下降45%-50%，其中中国同比下降25%-30%，亚太同比下降65%-70%，美洲同比下降70%-75%，以及欧洲及其他地区同比下降50%-55%。
　　经营分析
　　3Q25为历史最高单季基数（整体收入同比+245%–250%），3Q26回落压力较大。分地区看，1）国内：线下有韧性、线上承压。线下渠道同比下降5%-10%，线上渠道同比下降45%-50%。线上方面，根据久谦，3Q26潮玩品类32亿元，同比-22%，天猫/京东/抖音分别13.10/3.03/15.95亿元，同比-30%/-8.3%/-17%；盲盒娃娃品类15.34亿元，同比-17%，天猫/京东/抖音分别5.85/1.17/8.32亿元，同比-24%/-5.9%/-14%；泡泡玛特7.63亿元，同比-26%，天猫/京东/抖音分别3.15/0.75/3.73亿元，同比-27%/-1.9%/-29%。线下方面，公司下半年在杭州、成都、长沙等地密集开设旗舰店与大店，门店换新升级（更优位置、更大面积、更好陈列）对客流/复购等形成支撑，我们认为潮玩行业看重线下体验，渠道质量提升有助于对冲线上流量退潮。2）海外：美洲因线上占比高降幅最大。美洲25年线上占比64%，对TikTok渠道依赖度高，降幅较多；亚太受旅游零售与线上占比偏高拖累；欧洲基数相对温和降幅最浅。库存去化与会员边际改善，毛利率与费用率预计短期承压。库存方面，公司强化调拨有效性和动态调拨管理，减少不必要调回和高频次店内反复调拨，近月边际已有明显好转。会员方面，截至3Q末国内新客环比微增，复购率同比持平，次年留存率提升；海外门店会员销售占比仍显著低于中国，看好后续会员拉动。盈利端，海外开店节奏较快，毛利率与费用率预计短期承压。
　　短期看Q4旺季&新品催化，长期关注IP矩阵扩张与孵化运营能力深化。短期看，Q4旺季与新品推新有望边际拉动销量，海外新店亦有望承接线上回落的客流；中长期看，IP矩阵持续扩张、分IP孵化运营能力深化，以及POPOP珠宝、电影工作室、乐园等多元业态落地，有望共同驱动拉新、复购与平台化布局。
　　盈利预测、估值与评级
　　预计公司26-28年归母净利润87.34/101.11/113.82元，公司股票现价对应PE估值为21/18/16倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　新品/新业务市场反响不及预期；海运费及原材料成本波动