事项：
　　公司发布2026年三季报。26年前三季度实现营收30.7亿元，同比-6.9%；归母净利润2.3亿元，同比-11.7%；扣非归母净利润2.2亿元，同比-12.0%。26Q3实现营收10.1亿元，同比-18.9%；归母净利润0.8亿元，同比-22.4%；扣非归母净利0.8亿元，同比-11.2%。
　　评论：
　　 26Q3区域表现分化，预计美洲明显拖累收入。26Q3公司收入同比下滑18.9%，一是26年5月公司主动剥离美国PC个人护理业务，影响Q3收入；二是美国关税政策变化，对美洲出口和订单造成阶段性影响；三是国内跨境监管趋严，国内订单释放放缓。分地区看，Q3美洲区域受PC个人护理业务剥离出表叠加关税政策扰动，预计收入下滑明显；中国区预计延续下滑态势，主要系监管政策影响下客户新品上市与营销投放趋于审慎，同时传统渠道压力仍存；欧洲区预计延续稳健增长，德国软胶囊基地接近满产，需求相对较好；亚太及其他地区预计保持高增，澳新核心客户合作深化，软胶囊等重点产品放量，后续重点关注泰国工厂投产情况。
　　毛利率上行，但管理费用率增加和政府补助减少影响净利率。Q3公司毛利率同比+3.2pct至33.9%，预计主要系品类结构优化、高附加值剂型占比提升及个人护理业务出清。销售费用率和研发费用率基本保持稳定；管理费用率同比+1.6pct，预计系收入下滑管理费用率被动抬升；财务费用率同比+ 0.83pct，主要受汇兑损失及融资利息增加影响；其他收益占比同比-1.4pct，主要系政府补助变动。部分费用率上行和政府补助减少，26Q3归母净利率同-0.34pct至7.60%。
　　短期扰动仍存，关注美洲调整进展以及泰国新产能。26年公司收入承压，主要受美国关税扰动、PC业务剥离、国内监管趋严等阶段性因素影响。随着海内外市场形成协同发展，27年有望边际改善，当前海外市场正加速开拓，其中欧洲依托德国工厂满产与本地研发制造协同，逐步向平台化解决方案延伸，已进入增长期；美洲完成PC业务剥离后聚焦营养健康主业，后续随关税影响减弱盈利有望边际修复；泰国产能一期将于27年投产，二期正分阶段推进，未来将就近供应东南亚及澳新，承接新增需求，对冲关税风险；同时国内市场发力新兴渠道，聚焦把握电商、私域、新零售等新兴渠道机遇。
　　投资建议：短期美洲拖累收入，紧盯27年修复节奏，下调至“推荐”评级。公司短期受美洲调整和关税等阶段性因素扰动，27年随着美洲修复、欧洲稳增、泰国投产与国内新消费共同支撑，有望实现边际改善；后续紧盯美洲区域修复和泰国基地投产情况。考虑美洲区域持续承压，我们下调26-28年盈利预测为2.9/3.6/4.3亿元（原26-28年预测为3.0/3.9/4.7亿元），对应PE 18/15/12倍，给予27年17倍PE，对应目标价20元。
　　风险提示：终端需求疲软，客户开拓不及预期，原料成本上涨。