事件：9月末，上清所债券托管量54.61万亿元（前值为53.81万亿元，下同），月净增7997.54亿元（+7182.71亿元）；中债登债券托管量136.57万亿元（135.60万亿元），月净增9610.19亿元（+7960.65亿元）。上清所、中债登合计债券托管量191.18万亿元（189.42万亿元），月净增17607.73亿元（+15143.36亿元）。
　　整体：上清所、中债登合计债券托管量环比多增
　　9月上清所、中债登合计债券托管量191.18万亿元（189.42万亿元），月净增17607.73亿元（+15143.36亿元），环比增量提升。
　　上清所债券托管量54.61万亿元（53.81万亿元），月净增7997.54亿元（+7182.71亿元），环比增量略增；中债登债券托管量量136.57万亿元（135.60万亿元），月净增9610.19亿元（+7960.65亿元），环比增量提升。
　　1、券种：利率债贡献当月主要增量
　　上清所，信用债贡献当月主要增量，月净增3072.46亿元；公司信用类债券月净减1286.44亿元，金融债券（除政金债）月净增4360.00亿元；利率债环比增加1584.00亿元；同业存单环比增加2421.06亿元。中债登，国债贡献当月主要增量，月净增8424.82亿元；利率债月净增10430.30亿元；信用债月净减820.11亿元。整体来看，利率债贡献当月主要增量。利率债托管量133.33万亿元（132.12万亿元），月净增12014.30亿元；信用债托管量35.85万亿元（35.63万亿元），月净增2235.71亿元；同业存单托管量19.71万亿元（19.47万亿元），月净增2421.06亿元。
　　2、机构：广义基金为增持债券主力
　　上清所，政策性银行、存款类金融机构和证券减持债券，月净减551.30亿元、417.60亿元和317.45亿元；保险、广义基金和境外机构月净增为正，分别为0.80亿元、7350.38亿元和330.80亿元。
　　中债登，广义基金为增持债券主力，月净增4877.02亿元；信用社、保险和境外机构托管量月净增为负，分别为-601.45亿元、-951.80亿元和-291.06亿元。
　　整体来看，广义基金为增持债券主力。商业银行托管量104.35万亿元（103.94万亿元），月净增4039.86亿元；证券托管量3.43万亿元（3.37万亿元），月净增584.97亿元；广义基金托管量51.05万亿元（49.83万亿元），月净增12227.40亿元；境外机构托管量3.19万亿元（3.19万亿元），月净增39.74亿元。
　　杠杆：债市整体杠杆率提升
　　9月债市整体杠杆率为106.06%（105.28%），环比提升0.78pct。分机构看，商业银行，非银机构和券商的杠杆率均所回升。商业银行杠杆率为103.99%（103.06%），环比提升0.93pct；非银机构的杠杆率为108.69%（108.15%），环比提升0.54pct，券商杠杆率为141.34%（137.16%），环比提升4.18pct。
　　债市观点：在债市“资产荒”充分演绎后，应警惕债市调整风险
　　2026年上半年“资产荒”持续演绎，主要有三大因素驱动，资金利率持续下行、非银久期处于低位、基本面数据走弱支撑债市走强。
　　目前三大利多已经出现边际变化，警惕债市调整风险。
　　资金面层面，截至目前央行并未降息，与市场一直存在的货币宽松预期存在矛盾。10月19日金融街论坛上虽提出政策利率换锚，但金融时报发文指出“央行研究切换公开市场操作主力品种，属于货币政策框架改革的一项举措，不同于通常讲的货币政策降息加息…市场各方要避免将央行操作机制改革举措当作降息来炒作”；拥挤度层面，当前公募等非银机构债券久期已达近年高位，存在拥挤度调整、估值回调风险；基本面层面，6月起政策边际加码，工业数据回暖，消费同比数据也或将随高基数效应消退逐步修复，基本面由债市利多转为调整。此外，市场主流的“资产荒支撑债牛”逻辑或不成立：贷款疲软是长期的新常态，且本轮债市上涨，由非银抱团买入驱动，并非银行缺资产导致的配置行为。
　　整体来看，在债市“资产荒”已经充分演绎之后，特别是如果降息预期发酵/或者落地，应警惕债市调整风险。
　　风险提示：政策变化超预期；经济变化超预期。