核心观点
　　本周转债放量普跌，跌幅显著大于正股，跌幅主要来自平价。本周转债放量普跌，中证转债连续第4周下跌；自1月23日年内高点累计回撤-16.08%。收益拆解看，跌价几乎全部来自平价，个券层面估值对价格是"托"而非"压"；百元溢价率口径单周压缩4.20pct，主要来自曲线中枢随平价下行被动下移+高位段主动压缩。这与8月以来两轮"平价不动、纯杀估值"的调整有本质区别——本轮是权益β驱动的普跌，估值是结果而非主因。
　　普跌重灾区是双高券，平价跌幅温和且溢价率持平标的跌后反弹较快。高位券同时承受平价下跌+估值压缩双杀，但"超跌=性价比"的直觉并不成立。以2018年以来33个百元溢价率单周压缩≥2pct的普跌周为样本做二维归因：跌最深且估值压缩最重的Q1×Q1格次4周超额-2.68%，全场最差；估值最抗跌的Q1×Q4格亦为-0.14%，跌得少是溢价率虚胖。真正占优的是"平价跌幅温和（Q2–Q3）+溢价率基本持平（-0.1~+2.0pct）"：次4周超额+0.24%~+0.37%、胜率51%~53%，且次8周优势进一步走阔。这类券跌价来自市场β而非自身α，估值又没被资金抛售打穿，反弹时或弹性最先回来。
　　溢价率向下还有多少空间？百元溢价率33.83%处2024/9/24以来62.6%分位，方向上是自顶部下行，已跌破250日均值、近一年中位数、2026年中位数三个短期中枢。向下锚点由近及远：距年内最低32.71%仅1.12pct、距924以来中位30.13%约3.70pct——近端空间已不足4pct；而距2025年中位25.87%约7.96pct、距2024日历年22.02%约11.81pct，向924起点（19.19%）仍有14pct以上理论空间。
　　中期击球区正在形成。本周普跌已把估值压至年内较低位、赔率修复过半，指数层面的中期击球区正在形成，但平价端尚未反转、估值仍有近端下行空间，右侧确认仍需等待——当前位置是"赔率修复过半、但安全边际尚未转正"，适合分批与波段，而非一次性重仓。
　　策略上以哑铃结构+波段思维参与。底仓端取高评级、低价、大额品种打底，兴业、重银、常银、晶能等债底保护较厚，化债博弈可作为补充，低位寻求筹码；弹性端按二维归因结论优选平价90–125元、溢价负担低于同档、纯债溢价率<20%、本周跌幅与市场相当但正股未恶化的中段双低品种。
　　风险提示：历史统计规律失效风险；宏观变化超预期风险；超预期信用风险。