事件：近期AI硬件板块普遍回调，9月25日至10月16日收盘，A股光通信指数/电路板指数/存储芯片指数分别下跌23.3%/16.7%/19.9%；美股AI硬件板块回调滞后于A股，10月7日至15日收盘，费城半导体指数下跌12.4%。
　　光通信：美国FCC（通信联邦委员会）于9月10日发布通信供应链设备授权的新规，市场预期后续FCC规则或将覆盖高速光模块，悲观情绪持续压制相关产业链板块估值。龙头中际旭创于10月15日发布公告称，拟将成交总额49.97亿元，占总股本0.48%的回购股份全部注销，有助于缓和市场情绪。我们认为，国产光模块板块的估值修复，有待：1）FCC限制法规阶段性落地，驱动市场从“情绪主导定价”向“产业逻辑&基本面主导定价”，或2）2028年订单能见度的提升强化盈利成长预期。
　　新规核心限制受控清单主体的新增设备认证，存量已认证产品不受追溯影响。基于公开政策文本及产业博弈情况，我们做以下情景分析推演：1）宽松执行场景下，限制或主要围绕3.2T及以上高速光模块，以及光模块BOM（物料清单）中来自美国企业的价值量占比，符合供应链要求的国产光模块仍可获准进入美国市场，给予产业链一定缓冲期；2）若监管从严，国产厂商出海将承压。政策最终落地细则仍存变数，需持续跟踪官方案卷更新。
　　1）光模块：宽松执行场景下，①2026-27年处于800G、1.6T代际高速放量期，3.2T及以上代际预计将于2028年后大规模部署，国产光模块厂商2026-27年业绩将不受影响，高速增长仍具高确定性。②核心零部件若采用美系供应商或在美生产，可能导致国产光模块厂商成本上升、毛利率面临下滑压力；由于该情境下，国产光模块厂商仍能获准进入美国市场，对海外光模块厂商份额影响偏中性。③地缘博弈可能重塑远期格局，下游客户或寻求供应分散化，在美具备产能、新客户拓展顺利的二线国产/海外光模块厂商或具备份额提升机会。
　　2）光芯片：考虑到光模块BOM中光芯片价值量占比较高，为应对FCC潜在限制法规，全球供应链体系或将发生分化，北美光芯片龙头厂商优先受益，进入产能为王时代、掌握更强定价权。10月9日，Lumentum首席执行官称该公司光器件产能已“售罄”至2029年初，部分产品至2027年底存在70%的供给缺口，行业景气度得到充分验证。光芯片国产化率进程则将整体放缓，国产厂商被迫选择China forChina、US for US的在地化生产销售模式。
　　3）光连接：受益于AI数据中心建设加速扩容，光连接赛道高景气确定性强，且属于FCC情绪影响的错杀板块。①光纤：受海外需求外溢影响，国内光纤价格亦持续走高。10月15日，中国电信2026-27年室外光缆集中采购项目开标，集采8000万芯公里，限价109.04亿元，折算单价约为136.3元/芯公里（含税总价口径），相比上一次落地的集团室外光缆集采涨幅约309%。供给方面，上游光棒为产业链核心瓶颈，光棒占光纤成本约70%，从设备导入、调试到量产爬坡，扩产周期一般需18-24个月，供给释放滞后于需求。7月31日至9月24日国内头部光纤厂商长飞光纤光缆（6869.HK）/亨通光电（600487.SH）/烽火通信（600498.SH）/中天科技（600522.SH）股价分别反弹102.3%/46.9%/28.6%/25.5%，反映市场前期对于扩产消息面悲观预期的修正。26Q4-27年，我们判断光纤仍处于涨价通道，但涨价斜率较25Q4-26Q1有所放缓。下一阶段，我们认为光纤板块的交易逻辑将主要围绕光连接应用场景从scale-out向scale-up/scale-acorss拓展，对应的空心光纤、保偏光纤等高端化需求的进展。
　　②MPO：作为数据中心后周期产品，伴随光模块代际升级，MPO持续量价齐升。我们认为MPO赛道具备强订单驱动特征，业绩兑现能力较供给刚性完全依赖涨价的环节更高。同时考虑到光纤、插芯原材料BOM占比较高，若由美国厂商供应，受FCC限制概率较低，倘若市场回归基本面主导的定价，相关公司估值或具备较强的向上弹性。
　　存储、PCB链等涨价环节：景气度处于强现实阶段，当前基本面表现亮眼，但峰值盈利的担忧压制估值。
　　1）PCB链：受AI驱动高端化需求拉动，26Q3 PCB/CCL板块业绩表现亮眼。AI通胀导致PCB上游电子布、CCL供不应求，电子布→CCL→PCB→终端客户涨价传导顺畅。AI通胀导致的缺货涨价背景下，保障供应为第一优先级，PCB链条定价模式发生变化，体现为“卖方市场”特征。展望26Q4，传统旺季对于订单加速交付的需求，以及英伟达Rubin大规模爬坡，有望带动PCB行业景气度继续上行，PCB涨价链的传导有望进一步提速，对应盈利弹性持续兑现。但市场担忧2027-28年下游客户成本持续高企下顺价的延续性、以及27H2上游电子布行业产能进一步释放导致供需缺口收窄，因而对2027-28年PCB链达到盈利峰值的担忧，压制板块估值，具体也体现为市场对业内发布“涨价函”事件的脱敏，例如建滔积层板于10月13日发布年内第八轮涨价通知后，从后续交易日股价表现看市场并未给予正反馈。我们认为，后续PCB链主要关注：①涨价、顺价的延续性；②27年英伟达RubinUltra AIPCB方案的落地情况，一定程度