主要观点：
　　 26/27榨季我国食糖供给紧平衡
　　我国是全球第四大食糖生产国、第一大食糖进口国，国内食糖缺口长期依赖进口弥补，2025年我国食糖进口量492万吨，占国内消费量的31.3%。根据农业农村部市场预警专家委员会10月预测：26/27榨季我国食糖产量1293万吨，较25/26榨季微降2万吨，食糖消费量1573万吨，较25/26榨季微增3万吨，进口或达到480万吨，全年结余182万吨，同比-25万吨。
　　巴西食糖出口份额过半，国际糖价已步入新周期
　　25/26榨季，全球食糖产量18,605.6万吨，同比+3.2%。全球前五大产糖国包括巴西、印度、欧盟、中国和泰国，占全球食糖总产量比重分别为23.5%、16.1%、8.3%、6.8%、6.1%，合计共占全球总产量60.8%。25/26榨季，全球食糖贸易量6265万吨，前五大出口国分别是巴西、泰国、印度、澳大利亚、欧盟，占全球食糖贸易量比重分别为54.4%、9.6%、5.6%、4.3%、2.0%，合计共占全球总贸易量的75.9%。1991年至今，国际糖价共经历了7轮完整周期，目前国际糖价已步入第八轮周期（2026年4月至今）。
　　食糖主产国减产逻辑强化
　　①26/27榨季巴西产糖量或明显下降。巴西农业部披露，受降雨影响，26/27榨季截至9月中旬巴西中南部甘蔗累计入榨量4.4371亿吨，同比-1.5%，累计产糖量2607万吨，同比-14.4%；巴西海关数据，2026年4-9月巴西糖出口量1462万吨，同比-17.4%；②26/27榨季印度或转变为食糖净进口国。过去近十年，印度多数年份食糖供应处于结构性过剩状态，25/26榨季情况逆转，5月印度宣布禁止食糖出口，8月宣布进口原糖。印度糖业及生物能源制造商协会（ISMA）9月披露，截至8月底，25/26榨季印度已经生产食糖（转产乙醇后口径）2775万吨，预计最终产量约2790万吨，25/26榨季印度食糖已供不应求。印度全国合作社糖厂联合会（NFCSF）最新预计，26/27榨季印度食糖总产量约2,900万吨，低于25/26榨季的3,090万吨；③26/27榨季泰国产糖量或大幅回落。9月泰国制糖企业协会负责人Rangsit Hiangrat宣布，26/27榨季泰国糖产量可能降至1000万吨以下，较25/26榨季至少下降17%；④26/27榨季欧盟甜菜糖产量或大幅下降。美国农业部海外局近日发布欧盟食糖半年报，受甜菜种植面积降至历史低位及夏季严重干旱影响，预计26/27榨季欧盟甜菜糖产量将大幅下降至约1300万吨，创2017年欧盟取消食糖生产配额制度以来最低水平，欧盟食糖出口量将下降超过一半，进口需求则有所增加。
　　国际糖价持续上行可期
　　10月上旬美国农业部陆续公布2026年巴西、印度、中国、澳大利亚、欧盟糖业半年报：26/27榨季巴西产量预测从5月4,250万吨降至10月4,220万吨，印度从5月3,360万吨降至10月2,950万吨，欧盟从5月1,435万吨降至10月1,315万吨，澳大利亚从5月418万吨降至10月400万吨，中国则从5月1270万吨升至10月1337万吨。我们用修正后的主产国产量数据调整26/27榨季产量，下修26/27榨季产量511万吨，库消比降至21.8%；按照我们的中性预测，26/27榨季产量可下修626万吨，库消比降至21.2%。全球食糖库消比与ICE原糖价格走势呈现较强负相关性，随着26/27榨季减产逻辑的不断演绎，国际糖价仍有较大上行空间。
　　进口糖优势殆尽，我国糖价有望获提振
　　我国食糖进口关税配额总量为194.5万吨，其中，食糖进口配额内关税为15%，配额外关税为50%。2026年10月12日，巴西糖配额内进口加工糖与柳糖现价价差132元/吨，巴西糖配额外进口加工糖与柳糖现价价差-1,265元/吨，泰国糖配额内进口加工糖与柳糖现价价差-57元/吨，泰国糖配额外进口加工糖与柳糖现价价差-1,511元/吨，进口糖优势殆尽。我们预计全球糖价仍有较大上行空间，国际糖价上涨有望提振我国国内糖价。
　　风险提示
　　主产国食糖产量超预期；政策调整；汇率波动。