全球时尚电商龙头，首次覆盖给予“买入”评级
　　希音为全球时尚及生活方式平台龙头，公司在1P端以LATR柔性供应链、数字化运营及内容营销构筑“高时尚度+高性价比”壁垒；3P端依托既有流量和用户基础持续扩商家、扩品类、扩区域，提升单客价值并优化收入结构。随着拉美、中东等新兴市场持续拓展，公司长期成长空间进一步打开。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为30.3/19.6/27.1亿美元，对应EPS分别为0.71/0.46/0.64美元，当前股价对应PE分别为6.9/10.7/7.7倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　LATR+内容营销构筑1P壁垒，新兴市场与品牌化贡献增量
　　公司1P核心优势来自“柔性供应链+精准营销”的协同：后端依托约7500家合约制造商及数字化系统，以100-200件小单测试、最快5天补单的LATR机制，将需求预测转化为实时验证，在提升上新速度和商品丰富度的同时降低库存及折扣风险；前端则通过游戏/社交机制及高频上新强化年轻用户时尚心智，形成“内容传播-需求反馈-快速返单”经营飞轮。增长端，公司加速向拉美、中东等高增长市场扩展，2025年其他地区收入占比提升至40.5%；此外，公司持续由SHEIN主品牌向DAZY、ROMWE、MOTF等多品牌矩阵延伸，并通过SHEINX及Xcelerator向设计师和外部品牌开放供应链及营销等设施，推动公司由“低价快时尚”向品牌化、平台化升级。
　　3P平台化扩展商家与品类边界，提升用户价值与盈利韧性
　　公司自2023年推出Marketplace以来，已形成全托管、半托管及自主运营三类模式，并由服装向美妆、家居、3C等20多个品类延伸，补足1P供给边界并拓展消费场景，推动购买频次、单客GMV及用户LTV提升；同时平台通过佣金、广告及履约服务变现，弱化商品采购和库存风险。2023-2025年公司服务收入占比已由2.7%提升至11.3%，随着Marketplace规模扩大，公司商业模式有望由“商品差价盈利”进一步向“平台生态盈利”迁移，提升收入质量与盈利稳定性。
　　风险提示：贸易政策风险，行业竞争加剧，业务拓展不及预期，合规风险。